事件：2020年前三季度公司实现收入和归母净利润46.47/-1.28亿元，同比-51.31%/-123.47%。其中Q3实现收入20.92亿元，同比-43.34%，归母净利润2,900万元，同比-82.17%。

    　　业绩符合预期，乌镇、古北水镇客流逐步恢复。Q3公司收入和归母净利润分别同比-43.34%/-82.17%，降幅较Q2有所收窄，业绩基本符合预期。分业务来看，国内疫情防控常态化叠加暑期旅游旺季，Q3景区客流环比改善明显，乌镇和古北水镇接待旅客量分别环比+141.12%/171.47%；整合营销、酒店以及策略性投资业务也均有所恢复；旅行社业务发展仍然承压，主要是疫情影响下旅行社转型聚焦国内游产品，但国内资源有限、竞争加剧等因素所致。

    　　Q3毛利率同比下跌，环比有所改善。公司积极优化业务结构与产品内容，加强内部联动与成本费用管控。Q3公司毛利率为20.24%，同比下降3.15pct，环比提升5.06pct；期间费用率为18.92%，同比增加2.45pct，环比下降5.19pct；净利率为2.11%，同比下降4.25pct，环比下降3.75pct，主要系Q2乌镇子公司收到政府补贴2.87亿元。

    　　短期受怀密线和濮院推动，长期受益于产业融合和多业务协同发展。短期来看，9月底怀密线通车助力缓解古北交通瓶颈，同时濮院景区预计明年下半年开业，地理位置临近乌镇，或将形成资源联动，打开景区业务增长空间。长期来看，公司依托大股东光大集团，有助于增强资本实力，带来丰富的协同业务资源，在客户渠道、优质旅游资源获取等方面取得强有力的支持。

    　　投资建议：公司将充分受益于海外旅游需求回流，同时背靠光大集团资源丰富，预计2020-2022年EPS分别为0.35/0.72/0.77元，对应最新PE分别为28/14/13倍，维持 “买入”评级。

    　　风险提示：海外疫情影响超预期；旅行社业务竞争加剧；景区客流增速下滑。