1H19 业绩低于我们预期

    公司公布1H19 业绩：实现营业收入9.97 亿元，同比增长14.26%；归母净利润6.28 亿元，同比增长480.54%，主要系不再并表新爱体育致投资收益大幅增长所致；扣非归母净利润2,633 万元，同比下降75.40%。公司业绩低于我们此前预期。

    发展趋势

    体育业务合并范围调整带动净利润大增，但影视项目拖累业绩表现。1H19 公司合并范围有所调整，合并新英开曼带动营收同增14.26%，同时由于不再控制新爱体育，会计核算方法由成本法改为权益法，产生6.02 亿元非经常性损益，致投资收益大幅增长至5.87 亿元。分业务看，体育方面，公司加大西甲在中国推广力度，并完成多个体育营销及咨询项目，如科比代言超人汽车等；影视剧方面，受监管趋严、影视行业承压影响，影视剧业务表现不佳。

    毛利率同比下降，有息负债增加致财务费用增长。受新英开曼并表影响，毛利率同降5.33ppt 至32.93%；销售费率、管理费率同增0.69ppt/3.89ppt 至2.87%/13.11%。短期借款及其他应付款同增51.46%/89.04%至12.57/14.36 亿元，致财务费用同增93.92%至2.02亿元。7 月公司非公开发行股票获证监会核准，拟募资不超过18.7亿元。我们预计若非公开顺利落地，将有效缓解资金压力。

    体育业务蕴藏爆发潜力，期待进入收获期。8 月22 日，第十一届足协换届，公司董事长易仁涛当选为足协执委，体现了公司在足球领域影响力与日俱增。以本届足协换届为起点，中国足球产业有望迎来发展新机遇。公司提前在足球产业深耕布局，手握2021-28 年亚足联赛事商业权益（媒体版权和赞助销售权），还储备了西甲联赛、欧足联等稀缺性顶级赛事资源。随着中国足球商业化潜力不断提高，公司体育业务有望进入变现收获期。此外，2023 年亚洲杯举办权花落中国，公司2021-24 年亚足联赛事赞助权益销售也已正式启动，有望持续释放体育板块商业潜能。

    盈利预测与估值

    基于上述分析，我们调整2019/20 年营收-3.71%/-4.92%至26.02亿元/28.53 亿元；调整2019/20 年归母净利润+227.01%/-28.66%至7.26 亿元/3.15 亿元。当前股价对应2019/20 年7.0 倍/16.2 倍市盈率。维持跑赢行业评级但下调目标价18.8%至13.00 元，对应2020年20.0 倍市盈率，较当前股价24.4%上行空间。

    风险

    定增无法顺利实施，并购标的业绩不及预期及商誉减值。