事件：24 年前三季度实现营业收入130.6 亿元，同比+0.3%；归母净利润13.3亿元，同比-0.9%；扣非归母净利润13.1 亿元，同比-1.6%。其中，24Q3 实现营业收入42 亿元，同比-7.1%；归母净利润4.3 亿元，同比-10.1%；扣非归母净利润4.2 亿元，同比-11.6%。

    　　需求疲软致Q3 量价齐跌，产品结构升级速度放缓。拆分量价来看：Q3 公司啤酒销量为87.32 万千升，同比-5.6%；ASP 约4813 元/吨，同比-1.6%，受现饮场景恢复较慢和需求疲软影响，公司Q3 量价齐跌。分产品看：受需求疲软影响，公司产品结构升级速度放缓，经济产品收入增长较快。Q3 高档/主流产品分别实现收入23.62/15.90 亿元，同比-9.2%/-7.6%；经济产品的收入为1.32 亿元，同比+20.0%，主要系经济产品内部结构升级带动。分区域看：Q3 三个区域收入均下滑，西北区/中区/南区分别实现收入11.21/17.93/11.70 亿元，分别同比-10.5%/-5.2%/-9.3%。

    　　佛山工厂投产产生折旧费用，致毛利率下降。1）24 年前三季度/24Q3 公司毛利率分别为49.2%/49.17%，同比+0.01/-1.35pcts，Q3 毛利率同比下滑较多主要系佛山工厂投产，导致折旧摊销费用增多。2）24 年前三季度/24Q3 公司销售费用率分别为15.07%/14.74%，同比+0.17/-0.87pcts，主要系公司加强费用投放效率。3）24 年前三季度/24Q3 管理费用率分别为3.1%/3.22%，同比+0.27/+1.04pcts。4）综合来看，24 年前三季度/24Q3 公司销售净利率达到20.41%/20.64%，同比-0.38/-0.73pcts。

    　　受消费力影响，结构短期承压。由于公司高端产品销量占比较高，三季度整体消费承压的背景下，当前公司面临诸多挑战：一是场景营销受到冲击，由于现饮场景消费下降，公司与特定消费场景绑定的品牌如乌苏啤酒、1664、重庆品牌等受到影响。二是公司的吨价较高，当前消费者更倾向于选择性价比更高的替代品，这对公司构成一定挑战。我们认为公司产品力优势仍在，短期表现囿于外部环境，若消费环境回暖，升级速度有望恢复。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到消费环境仍承压，我们下调重庆啤酒2024-2026年归母净利润分别至13.18/13.99/14.81 亿元（较前次下调7%/8%/7%），折合2024-2026 年EPS 分别为2.72/2.89/3.06 元，对应PE 分别为22x/20x/19x，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。