事件：2024 年4 月29 日，公司发布2024 年一季报。24Q1 公司分别实现营收/归母净利润/扣非归母净利润42.93/4.52/4.46 亿元，分别同比增加7.16%/16.78%/16.91%。归母净利率为10.53%，同比+0.87pct，扣非归母净利率为10.39%，同比+0.87pct。

    　　24Q1 开门红，量价齐升。24Q1，公司销量同比+5.25%至86.68 万千升。

    　　吨价同比+1.28%至4820 元/吨。分档次看，高档/主流/经济啤酒营收分别达到25.72/15.20/0.86 亿元，分别同比+8.28%/3.57%/12.39%，占比分别同比+1.0/-1.1/+0.1pct。其中经济类啤酒销量+1.69%，对应收入+12.39%，吨价提升明显，预计主要系小瓶化贡献。大单品方面，我们判断疆外乌苏对现饮场景依赖度较高，增速仍有一定承压；嘉士伯品牌在持续市场拓展及渠道精耕下取得不俗增长；乐堡品牌则得益于8 元价格带红利及渠道渗透率提升维持较高增速，体现出公司产品矩阵完备且组合发展更趋良性。从区域端来看，西北区/中区/南区分别实现营收11.60/18.09/12.09 亿元，分别同比增加3.23%/7.05%/9.32%。

    　　成本压力回落，费用管控良好，盈利能力稳健提升。24Q1 公司吨成本同比-3.27%，成本压力大幅回落（vs 2023 年同比+3.18%），预计主要系澳麦双反政策取消后公司麦芽采购价格下降叠加产能利用率提升摊薄固定成本，此外佛山新工厂尚未开始计提折旧摊销，考虑新工厂折旧，预计全年吨成本降幅低于Q1。

    　　得益于成本大幅下行和吨价稳健提升，24Q1 公司毛利率同比+2.74pct 至47.90%，改善明显。费用端公司整体管控良好，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.18/+0.02/+0.07/+0.15pct。综上，24Q1 公司实现归母净利率10.53%，同比+0.87pct，盈利能力稳健提升。

    　　24 年积极应对，期待需求景气复苏。公司产品结构领先于行业，当前外部环境下公司高端品增长阶段性受压制进而影响吨价表现。24 年公司积极应对，大城市计划落地有望更加精细化，同时成本压力趋缓后公司有望适度加大投入，且费用结构上向渠道端倾斜。中长期行业升级空间仍较大，公司产品矩阵完备并坚持提升组织力、精耕渠道，若后续现饮需求景气复苏，大单品势能有望恢复。

    　　投资建议：我们预计 2024-2026 年公司营收157.64/167.22/176.42 亿元，分别同比增长 6.4%/6.1%/5.5%；归母净利润分别为 14.67/15.93/17.22 亿元，分别同比增长9.8%/8.6%/8.1%；当前市值对应PE 分别为23/21/20X，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：现饮渠道恢复不及预期；高端啤酒竞争加剧等。