核心观点

    　　2023 年下半年以来行业整体表现有所承压，公司销量继续稳健增长，销量优于行业水平，公司高档等产品保持较好增速，不改升级趋势，2024Q1 在行业高基数背景下，公司实现量价齐升。叠加原材料成本回落，公司盈利增长超预期。公司通过供应链及组织架构优化对冲部分成本压力，持续通过广告与市场投入力度推进高端化进程，而费用率控制良好。澳麦“双反”政策取消，24年大麦成本下行，助力公司继续推进高端化品牌矩阵，实现接力式增长。

    　　事件

    　　公司发布2024 年第一季度报告

    　　公司24 年Q1 营业总收入42.93 亿元，同比+7.16%；归母净利润4.52 亿元，同比+16.78%；扣非净利润4.46 亿元,同比+16.91%。

    　　简评

    　　量价齐升，高档产品表现亮眼

    　　在啤酒行业去年同期高基数背景下，公司销量表现优于行业，Q1 实现量价齐升。2024 年Q1 公司实现啤酒销量86.7 万吨，同比增长5.25%，对应吨价（按总收入计算）4952 元，同比增长1.8%。

    　　分档次看，公司24 年Q1 高档（8 元+）/主流（4-8 元）/经济（4元以下）产品营收分别为25.72/15.20/0.86 亿元，同比增长8.28%/3.57%/12.39%，其中高档产品收入表现亮眼，经济类啤酒销量增长1.69%，而对应收入增长12.39%，吨价提升幅度明显。

    　　分区域看， 公司24 年Q1 南区/中区/ 西北区收入分别为12.09/18.09/11.60 亿元，同比增长9.32%/7.05%/3.23%。

    　　成本红利释放，利润增速超预期

    　　成本端，公司去年同期成本基数偏高，2024 年Q1 公司吨成本2580元，同比下降3.3%，成本红利明显。叠加公司产品结构升级推动吨价提升，公司24Q1 毛利率47.9%，同比提升2.74pcts，成本红利释放。利润端，公司24 年Q1 销售费用率13.13%，同比提升0.18pcts，管理费用率3.13%，同比提升0.02pcts，基本持平，费用率控制良好。公司24 年Q1 归母净利率10.53%，同比提升0.87pcts，扣非归母净利率10.39%，同比提升0.87pcts，利润增速超预期。

    　　“6+6”品牌组合深化，高端化矩阵不断完善

    　　公司拥有6+6 品牌矩阵，产品储备丰富，并着力打造各品牌的不同调性，进行营销推广，挖掘各品牌的全国化潜力。重庆啤酒在23 年 12 月推出了重庆精酿白啤，进一步夯实高端产品线。乌苏品牌在上海打造第一家品牌体验店“乌苏烤”，深入绑定品牌与烧烤美食场景的联系。乐堡产品多年的调性打造和品牌培育已经逐渐展现成效，2023 年实现量价齐升，通过持续深耕年轻人喜爱的说唱音乐领域，继续全渠道拓展全国市场，升级后的乐堡纯生销量快速增长，继续推动乐堡品牌高端化。

    　　盈利预测：预计2024-2026 年公司实现收入156.94、166.27、174.49 亿元，同期归母净利润为14.38、16.17、17.55亿元，对应EPS 为2.97、3.34、3.63 元，对应PE 为23X、20X、19X。

    　　风险提示：

    　　1、市场需求恢复不及预期：2023 年以来餐饮等啤酒消费场所持续复苏，若修复节奏不及预计，将影响公司产品销售。

    　　2、高端产品推进不及预期风险：行业进入高端化发展时代，各企业通过推进高档产品销售提升盈利水平。公司凭借基地市场的市占率优势持续推动产品结构升级，但如果受消费力下降等因素影响，产品结构升级受阻，盈利或不及预期。

    　　3、原材料等成本波动风险：啤酒原料、包材等原材料占啤酒生产成本的大部分，原材料价格上涨会明显降低企业盈利水平。当前包材成本、大麦价格从高点有所回落，原材料价格存在波动风险，如果未来成本大幅上涨会使得企业盈利不及预期。