事件：公司发布2022 年业绩快报。2022 年公司实现收入140.39 亿元，同比增长7.01%；实现归母净利润12.64 亿元，同比增长8.35%；实现扣非后归母净利润12.34 亿元，同比增长8.00%。2022Q4 公司实现收入18.56 亿元，同比下滑3.97%；实现归母净利润0.81 亿元，同比下滑33.63%；实现扣非后归母净利润0.73 亿元，同比下滑37.31%。

    疫情反复下销量承压，促销减少推升均价。2022 年公司实现销量285.66 万千升，同比增长2.41%；其中2022Q4 销量为33.01 万千升，同比下降11.40%。四季度销量大幅下滑，主要系：（1）新疆、重庆等基地市场疫情出现强反复，现饮渠道一度处于停摆状态，对销量造成较大冲击；（2）全国多地疫情散发，包括12 月疫情放开后的感染高峰，对华东、华南等大城市战略集中的区域也造成较大影响。2022 年乌苏全年销量承压，我们预计小幅下降；其中2022Q4 新疆省内严封控+中东部大城市疫情反复，预计乌苏销量下滑明显。2022Q4 吨酒营收同比增长8.38%至5622 元/千升，环比加速，主要系疫情反复下地面活动减少，货折等收缩推升了均价。预计12 月疆外乌苏提价亦有少量贡献，但主要提振将反应到2023 年报表端。

    成本上升拖累毛利率，利润大幅下滑。2022Q4 公司净利润大幅下滑，归母净利润率同比下降1.96 个pct，扣非后归母净利润率同比下降2.10 个pct。利润率下降主要系成本上涨导致毛利率下降较多。随着2022Q4 末疫情管控政策放开，公司预计逐步增加销售费用投放。

    需求与成本边际改善，2023 年关注修复弹性。由于2022 年公司基地市场遭受疫情严重影响，2023 年现饮渠道回暖有望带来较大的修复弹性。从春节看，需求恢复较为良性，尤其是旅游城市表现较好。我们预计2023 年公司销量有望实现高个位数增长，均价保持中个位数的增速，同时吨酒成本涨幅对比2022 年预计明显收窄，利润有望保持快速释放。

    盈利预测：短期受疫情影响，公司销量和利润均出现明显下滑。但随着管控政策放开，现饮渠道逐步修复，需求有望得到明显改善。2022 年公司受疫情精准打击，2023 年修复弹性可期。根据公司业绩快报，考虑到2023 年疫情潜在的二次反复及消费力恢复需要时间，我们调整盈利预测，预计公司2023-2024 年收入分别为159.45、176.77 亿元（原值为163.94、182.17 亿元），同比分别增长14%、11%，归母净利润分别为15.57、19.59 亿元（原值为16.82、20.57 亿元），同比分别增长23%、26%，EPS 分别为3.22、4.05 元，对应PE 为37 倍、29 倍，维持“买入”评级。

    风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动