事件描述

    事件：公司公布2022 年三季报，公司2022Q1-3 实现营业收入121.83亿元，同比增长8.91%，归母净利润11.82 亿元，同比增长13.27%。其中2022Q3实现营业收入42.47 亿元，同比增长4.93%，归母净利润4.55 亿元，同比增长7.88%。

    事件点评

    Q3 疫情下销量有所承压，结构升级略有放缓。22Q1-3 公司实现啤酒销量252.7 万千升，同比+4.5%，吨价为4822 元/千升，同比+4.2%；22Q3 实现啤酒销量87.8 万千升，同比+1.3%，吨价为4837 元/千升，同比+3.6%。22Q3公司基地市场新疆及西南地区受疫情反复影响，销量有所承压，同时产品结构升级略有放缓。分产品来看，22Q1-3 高档/主流/经济产品分别实现收入43.09/60.38/15.80 亿元，同比+8.7%/+9.0%/+7.5%，22Q3 大单品乌苏受疫情及渠道调整影响有所降速，高档产品营收占比同比-1.47pct，至34.36%。分区域看，2022Q1-3 公司在西北区/中区/南区分别实现收入37.72/51.44/30.11亿元，同比-0.23%/+11.64%/+16.51%，西北区域受疫情影响有所承压，中、南区域取得稳定增长。

    成本压力下&降本控费，盈利能力保持稳定。22Q1-3/22Q3 公司毛利率为49.70%/51.62%，同比-0.38/-0.43pct，环比+1.03/+2.02pct，前三季度公司积极优化费用投放，同时在22Q3 包材等价格压力趋缓背景下，公司毛利率虽仍有承压，环比向好。费率方面，22Q1-3 公司销售/管理/财务费用率分别为14.80%/3.38%/-0.31%，同比-0.78/-0.05/-0.27pct，管理费用率和财务费用率保持稳定改善趋势， 综合之下公司22Q1-3/22Q3 净利率分别为9.70%/10.71%，同比+0.37/+0.29pct。在包材价格环比下行、大麦价格上涨趋缓背景下，公司来年有望释放一定利润弹性，盈利能力稳步提升。

    公司坚定推进杨帆27 计划，疫情之后仍有较大增长空间。22 年公司坚定推进杨帆27 计划，渠道执行力及深耕程度均有望逐步加强。我们认为目前乌苏啤酒产品矩阵趋于完善，全国化进程顺利推进，待疫情扰动逐步退去，乌苏仍有较大增长空间，同时在高端产品带动及各品牌内部不断升级双重驱动下，重庆啤酒高端化有望稳步推进。

    投资建议

    公司产品结构趋于完善，全国销售网络逐步打开，旗下乌苏品牌发展空间充足，中长期我们看好公司在啤酒行业转型期的发展，基于公司三季报，我们略调整盈利预测：2022-2024 年公司营业收入分别为143.27/164.31/183.48 亿元，同比增长9.2%/14.7%/11.7%。归母净利润分别为13.32/16.09/18.79 亿元，同比增长14.2%/20.9%/16.8%。对应EPS 分别为2.75/3.33/3.88 元， 当前股价对应PE 分别为44.5/36.8/31.5 倍，维持公司“买入-B”投资评级。

    风险提示

    产品升级不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨超预期等。