2022H1业绩延续全面增长:上半年公司共计录得营业收入79.36亿元，同比+11.2%，实现归母净利润7.28亿元，同比+16.9%，业绩再创历史新高。量方面，H1公司共实现啤酒销量164.8万千升，同比+6.4%，明显优于行业平均水平，其中Q1/Q2同比增速分别为+11.7%/+1.8%;价方面，H1公司平均每千升贡献营收4814.2元，同比+4.5%，其中Q1/Q2同比增速分别为+5.2%/+4.8%，逆势宏观环境下，公司量价均维持稳健的增长态势。

    疫情不改高端化方向，核心单品逆势保持增势:分产品档次看，公司上半年高档/主流/经济啤酒产品分别实现销售收入28.8/39.3/9.6亿元，分别同比+13.3%/+9.1%/+11.6%，期内高档产品收入占比较去年同期进一步上升+0.8pct至37.1%。尽管受国内疫情以及消费水平低迷等多重因素影响，公司及行业的啤酒产品结构依然延续高端化发展趋势。大城市计划仍在有序推进，核心大单品乌苏于疆外市场Q1/H1同比增速分别为+19%/+6%，Q2较Q1增速放缓，主因期内国内沿海一带地区的线下餐饮渠道受限，导致乌苏的市场拓展面临较大挑战，但仍保持了优于行业的正增长趋势，预计下半年随着疫情的恢复，疆外乌苏拓展有望恢复高增长态势。目前公司经销商渠道优化及整合已接近尾声，随着区域统一、全品牌、全渠道的运营模式逐步落实，“大城市计划”渐入加速融合阶段。下半年考虑到:1）目前疫情防控政策已进一步放松，餐饮行业复苏过程中有望带动现饮场景的逐渐恢复;2)今年平均气温及高温天数均远超往年情况，有望进一步刺激行业旺季整体饮用量，故预计下半年公司销量有望环比加速。

    多管齐下引领盈利稳步改善:2022年上半年由于:(1）国际形势发生较大变化，导致麦芽、包材等大宗原材料价格持续上行;(2）以及油价上涨带来的物流运费上升，公司成本端形成较大压力。但受益于公司(1）年初已对今年部分大麦原材料采购实行锁价;(2）对旗下部分产品实施因地制宜的调价策略;(3）高端化战略对产品结构的持续优化等方式，对部分成本压力实现平抑，公司H1综合毛利率小幅下滑，同比-0.3pct至48.7%。受益于期内公司经营费用的有效调控，H1归母净利率同比+0.5%至9.2%。考虑到目前行业大麦价格上行趋势逐渐缓和，包材价格实现触顶回落，预计未来公司成本压力将逐步减弱，叠加产品结构的持续优化、以及提价红利的持续释放等效益下，预计下半年及明年公司盈利能力将加速反弹。

    目标价146.6元，买入评级:综上所述，我们认为疫情反复对行业干扰仅为短期影响，啤酒行业长期持续高端化趋势明确，未来随着国内旅游业及餐饮行业逐步复苏，公司通过继续以“国际高端品牌+本地强势品牌”的品牌组合为依托，有望助推全渠道的进一步协同扩张，预计2022-2024年净利润有望实现13.7/17.1/20.3亿元，维持目标价146.6元，相当于23财年盈利预测的41.5倍PE，距离当前股价有+27.1%涨幅，买入评级。

    重要风险:1）食品安全;2)市场拓展不及预期;3）疫情影响超预期。