事件：公司发布2022 年半年报，22H1 实现营业收入79.36 亿元，同比+11.16%；归母净利润7.28 亿元，同比+16.93%。其中Q2 实现营业收入41.03亿元，同比+6.13%；归母净利润3.87 亿元，同比+18.38%。

    　　疫情反复下，量价仍获较强增长。在行业销量下行的趋势下，重啤得益于多元化品牌组合，实现了啤酒销量的稳步增长，22 Q2 啤酒销量85.4 万千升，同比+1.8%，吨价方面，22Q2 吨价为4804 元/千升，同比+4.21%；分产品，上半年高档/主流/ 经济产品分别实现营收28.8/39.3/9.6 亿元，同比增长13.33%/9.09%/11.55%，其中22Q2 高档/主流/经济啤酒营收15.1/19.4/5.6 亿，同比+5.1%/+5.2%/+10.7%，高端产品在疫区的现饮渠道受冲击较大，影响高档产品增速。分地区， 22 Q2 分别实现营收13.69/16.85/9.56 亿元，同比-4.59%/7.35%/22.11%。西北区因疫情影响，收入增速放缓，中区与南区主营业务收入双位数增长。

    　　费用增投支持销量提升，成本上涨仍不减盈利增势。成本端，22H1 原料、包材等成本总体处于上升周期，上半年公司营业成本同比+11.79%，22Q2 吨成本同比+4.8%。22H1 毛利率48.7%，同比-0.3pct，Q2 毛利率49.6%。费用端，22H1 公司提高费用利用效率，通过增投销售费用与管理拉动营收增长，销售费用率/管理费用率分别为15.3%/3.2%，同比-1.2/ +0.5pct。2022 年上半年归母净利率为9.17%，同比+0.45pct，其中Q2 公司归母净利率为9.43%，同比+0.98pct。

    　　大单品乌苏品牌市场承压，乐堡表现超预期。由于乌苏强势市场疫情控制不及预期，二季度涨幅同比为6.3%，相对于一季度的19%，二季度乌苏表现略显吃力；乐堡基地市场表现稳定，销量增长超出预期。由于公司产品结构提升、渠道结构优化，所以整体高档产品销量并未出现下滑趋势。

    　　投资建议：2022 上半年在阶段性疫情突发的情况下，公司把握高端化进程，做大“本地品牌+国际品牌”的多元化产品组合，推广效率持续增加。继续维持买入-B 评级，预计公司2022-2024 年的每股收益为2.83/3.63/4.22 元，6 个月目标价为135 元，相当于2022 年47.7x 市盈率。

    　　风险提示：疫情影响超预期；中高端啤酒行业竞争加剧；原料包材成本上行压力