事件概述

    　　公司发布半年报，上半年实现营业收入79.36 亿元，同比+11.16%；实现归母净利润7.28 亿元，同比+16.93%；基本每股收益1.50 元/股。单Q2 实现营业收入41.03 亿元，同比+6.13%；归母净利润3.87 亿元，同比+18.38%。

    　　分析判断：

    　　量价齐升，高端化持续推进

    　　上半年1-2 月春节销售实现开门红，3-5 月持续受疫情冲击，6 月需求逐步恢复，行业整体经营波动较大，但公司依旧实现量价齐升，高端产品表现亮眼，结构持续优化。

    　　拆分量价来看，上半年实现销量164.84 万千升，同比+6.4%；吨价4814 元，同比+4.5%。分档次来看，公司高档/主流/经济收入分别为28.81/39.29/9.60 亿元，分别同比+13.3%/+9.1%/+11.6%，高档中预计大单品乌苏、1664 成长性较好，带动公司整体结构持续提升。分区域来看，西北区/中区/南区收入分别为25.65/33.46/18.60亿元，分别同比+3.2%/+13.6%/+18.1%，增速差异主因受疫情影响程度不一。

    　　单Q2 来看，量价增速分别为+1.8%/+4.2%，受疫情影响虽然实现量价齐升，但增速环比有所降速；Q2 各档次啤酒收入均实现增长，经济型产品增速较快；南区市场收入增长22.1%，贡献主要增量。

    　　提价应对成本上涨，净利率稳步提升

    　　成本端来看，公司可比口径下H1 毛利率为48.7%，同比-0.29pct，虽然大麦、包材等原料成本承压，但得益于公司结构提升、提价和锁价等多元化采购措施，毛利率维持稳健。费用端来看，H1 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为14.6%/3.3%/0.7%/-0.2%，可比口径下分别同比-0.43/-0.11/-0.19/-0.20pct，整体费用率同比下降0.93pct，销售费用率下降较多，主要系上半年广告及市场费用投放有所控制。综合来看，H1 净利率和归母净利率分别为18.6%/9.2%，分别较去年同期+0.47/+0.45pct，对应净利润和归母净利润分别为14.78 和7.28 亿元，分别较去年+14.0%/+16.9%，净利率稳步提升。

    　　单Q2 来看，公司毛利率虽然小幅上涨0.29pct，但销售费用率下降1.24pct，带动公司Q2 净利率和归母净利率分别为19.3%/9.4%，分别较去年同期+1.7/+0.98pct，对应净利润和归母净利润分别为7.93 和3.87 亿元，分别较去年+19.3%/+18.4%,盈利能力持续提升。

    　　需求持续恢复，嘉士伯继续扬帆27

    　　展望下半年，国内疫情逐渐好转，夏季平均气温偏高，利好啤酒销售，我们持续看好公司全年收入量价齐升；成本端虽然承压，但公司一系列举措已基本缓解了成本压力；费用端降本增效，预计盈利成长性依然较优。

    　　长期看，随着需求恢复乌苏有望恢复成长态势，同时公司储备了丰富的品牌组合接档成长。我们看好公司在下一个五年继续“扬帆27”，推进产品高端化、推动销售模式的持续革新和供应链效率的不断提升，提升重啤的盈利质量和行业市占率。

    　　盈利预测

    　　参考公司中报， 我们下调公司22-24 年营业收入153.88/175.90/195.2 亿元的预测至　　147.88/173.90/195.20 亿元；下调22-24 年EPS 3.05/3.74/4.34 元至2.83/3.57/4.20 元；对应2022 年8 月17 日115.38 元/股收盘价，PE 分别为41/32/27 倍，维持公司 “买入”评级。

    　　风险提示

    　　原材料价格上涨、行业竞争加剧、疫情影响超预期