事件。公司发布2022 年一季报：22Q1 公司实现营业总收入38.33 亿元，同比+17.1%，归母净利润3.41 亿元，同比+15.3%。

    啤酒业务量价齐升，高档产品快速增长。分产品：22Q1 啤酒销售收入同比+16.9%（量+11.7%，价+4.6%），我们认为主因产品提价与结构升级，大城市计划持续推进。公司持续推进产品高端化策略，22Q1 高档/主流/经济产品收入分别同比+24.0%/+13.2%/+12.8%，其中高端产品占比同比+2.11pct 至36.5%，我们预计大城市计划推进下乌苏有望延续高增。分地区：22Q1 主销地区受疫情影响较小，中区/西北区/南区收入分别同比+20.7%/+14.0%/+14.1%。分渠道：22Q1 直销/批发代理渠道收入同比-15.6%/+17.0%，经销商数量较21 年末减少416 个至3096 个。

    成本上行利润率承压，产品提价升级对冲压力。22Q1 毛利率同比-0.18pct至47.7%，我们认为主因：1）油价上涨及疫情影响下运输成本提升，2）铝材、大麦等原料价格上行，公司通过提前锁价降低采购成本、产品提价与结构升级对冲成本上涨压力，预计多重措施下原料价格上涨对公司整体影响有限。

    公司加强市场费用投放，盈利能力保持平稳。22Q1 销售费用率同比+0.61pct至13.7%，我们认为主因公司推进产品宣传推广，加强市场费用投放；管理费用率同比-0.79pct 至3.4%，我们认为或与公司组织效能提升有关；研发/财务费用率同比-0.07pct/-0.30pct 至0.6%/-0.2%，期间费用率同比-0.55pct至17.5%。受所得税率提升拖累（同比+6.46pct），22Q1 归母净利率同比-0.14pct 至8.9%。

    盈利预测与投资建议。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为3.11、3.76、4.44 元/股。参考可比公司估值，我们给予公司2022 年40-50 倍PE，对应合理价值区间为124.34-155.42 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。高端化需求差异化和碎片化，部分价格带重启价格战，多元化初期新业务规模和盈利不佳，原材料价格上涨。