事项：

    公司发布2022 年一季报，2022Q1 实现营业收入38.33 亿元，同比+17.12%；归母净利润3.41 亿元，同比+15.33%；扣非归母净利润3.35 亿元，同比+15.47%。

    平安观点：

    Q1 业绩增长良性，高端化稳步推进。得益于新年及春节期间的主动市场策略，尽管3 月份部分区域受到新冠疫情影响，2022Q1 公司仍取得良好的增长。2022Q1 公司啤酒销量79.42 万吨，同比+11.70％，吨价4826元/吨，同比+4.90%，实现量价齐升。分产品看，高端化持续推进，高档/主流/ 经济产品营收分别为13.74/19.91/3.95 亿元， 同比增长24.04%/13.17%/12.84%。高档产品增速最快，主要得益于大城市计划和疆外乌苏增长；主流产品增长则更多来自于优化产品铺市和分销。

    盈利能力稳定，所得税率波动影响净利率。按新会计准则的可比口径，公司2022Q1 年实现毛利率47.68%，同比-0.18pcts，产品盈利能力保持相对稳定。销售/管理/财务费用率分别为13.71%/3.40%/-0.19%，较去年同期+0.61 /-0.79 /-0.30pcts。净利率17.87%，同比-0.96pcts，主要是受公司所得税率同比+6.5pcts 至26.2%的影响。

    布局非现饮渠道弥补疫情影响，各区域营收均实现双位数增长。在渠道方面，公司积极布局O2O、社区团购、电商等现代非现饮渠道，为消费者提供更多的购买便利，弥补现饮渠道受疫情的影响。2022Q1 批发代理渠道实现营收37.46 亿元，同比+17.05%；直销（含团购）渠道营收0.14亿元，同比-15.55%。22Q1 末公司共有经销商3096 家，较21 年底减少416 家。近期，在受疫情影响严重的区域，公司积极推出团购渠道，切实解决消费者关注的配送问题。分区域看，各区域营收均实现双位数增长。

    其中中区营收占比最大且增速最快，22Q1 中区营收16.61 亿元，同比+20.68% ； 西北区/ 南区营收分别为11.96/9.04 亿元， 同比+13.96%/+14.13%。

    投资建议：虽短期疫情、成本扰动仍存，但公司有望保持高端化+全国化良好势头，我们维持公司的盈利预期，预计公司2022-2024 年净利润分别为14.63 亿元、18.40 亿元、22.48 亿元，EPS 分别为3.02 元、3.80 元和4.64 元，对应4 月28 日PE 分别为41.8X、33.2X和27.2X ，维持公司“推荐”评级。

    风险提示：乌苏全国化不及预期；1664 推广不及预期；大麦、包材等原料成本超预期上行；行业需求不及预期；行业竞争加剧；食品安全风险。