事件：公司公布2022 一季报。2022Q1 公司实现营收38.3 亿元，同比+17.1%，实现销量79.4 万千升，同比+11.7%，实现归母净利润3.4 亿元，同比+15.3%。符合预期。

    Q1 符合预期，量价齐升推动高端化。2022Q1 公司销量/吨价/吨成本分别同比+11.7%/4.6%/5.2%。分产品来看，高档/主流/经济分别实现营收13.7/19.9/3.9 亿元，分别同比+24.0%/13.2%/12.8%，高档产品占比提升2.1pct 至36.5%，预计乌苏仍是增长主力，随着疆外疫情好转、疆内管控放松，乌苏高增仍可期；分区域来看，西北/中区/南区实现营收12.0/16.6/9.0亿元，分别同比+14.0%/20.7%/14.1%，其中中区收入占比同比+1.4pct 至42.8%。公司高端化冲抵成本压力，2022Q1 销售毛利率同比-0.2pct 至47.7%，产品盈利能力保持稳定。

    经营整体稳定，所得税率提升拖累业绩。2022Q1 公司销售/管理/研发费用率为13.7%/3.4%/0.6%，分别同比+0.6/-0.8/-0.1pct，期间费用率基本持平，公司销售费用保持较快增长蓄力高端化，同比+22.6%，公司当前仍处于高端化快速推进的过程中，预计全年销售费用率整体持平或微增，实现乌苏与其他高档产品共同增长。2022Q1 公司实现营业利润9.3 亿元，同比+21.0%，营业利润率同比+0.8pct 至24.2%，但由于所得税率同比+6.5pct至26.2%，预计主要系公司申请的税率优惠尚未获批，带动净利率/归母净利率同比-1/-0.1pct 至17.9%/8.9%，盈利能力仍处高位。2022Q1 经销商新增/减少296/712 家，较2021 年末净减少416 家，预计与公司BU 调整后主动整合渠道有关。

    关注高端化战略下盈利能力的提升。公司以6+6 品牌组合发力高端化，大城市计划下销量快速增长以规模效应冲抵成本压力，考虑到Q1 运输成本的上涨，预计原材料价格上涨引起的吨成本上涨仅低个位数，考虑到疫情影响边际放缓、啤酒动销进入旺季后，重啤产品盈利能力有望持续攀升，带动公司盈利能力持续上行，未来可期。

    盈利预测： 维持此前盈利预测， 预计2022-2024 年实现营收156.6/181.3/203.9 亿元，同比+19.4%/15.8%/12.5%，实现归母净利润为14.6/19.3/23.3 亿元，同比+25.0%/32.2%/20.7%，当前股价对应PE 为42/32/26 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：疫情反复影响动销；新品拓展不及预期；旺季动销不及预期；行业竞争加剧。