2021 年业绩符合预期

    公司2021 年营收131.2 亿元，同比增19.9%。扣非前后归母净利润11.66、11.42亿元，同比2020 年法定披露数据增8.3%、141.3%，同比2020 年备考数据增38.8%、76.1%。2021Q4 单季营收19.3 亿元，同比增1.1%，归母净利润1.22 亿元。2021Q4 营收同比放缓，预计主因9 月提价后渠道囤货、渠道调整等因素所致。维持2022-2023 年归母净利润14.30、16.40 亿元预测，预计2024 年净利润19.11 亿元，对应2022-2024 年EPS 2.96、3.39、3.95 元，当前股价对应37.2、32.4、27.8 倍PE，看好乌苏等高档产品表现，维持“买入”评级。

    结构持续高端化，吨价、毛利率持续提升

    （1）量价齐升。2021 年销量同比增15.1%，主因乌苏等高档产品增长，吨价增5.0%、主因高端化带动结构及提升。其中高档酒营收同比增43.5%，销量增40.5%、吨价增2.1%，营收占比升5.76pct 至36.5%，预计疆外乌苏增约60%、1664 增约35%，高档产品趋势表现良好。主流酒营收同比增10.8%，其中销量增10.6%、吨价微增0.2%，大众酒营收同比增12.5%，销量增4.1%、吨价增6.2%。 (2)高端化效果显著。毛利率升2.49%，其中高中低档毛利率分别同比提升0.21、1.26、5.71pct，高端化带动的结构升级贡献明显。

    高端化下盈利能力提升

    2021 年净利率同比升2.3pct，其中旧准则下毛利率同比升2.49pct，主因高端化结构提升；销售费用率（还原运费）同比降0.98pct，主因广宣费用率下降；管理费用率同比降2.31pct，主因员工薪酬及咨询费用支出下降及管理效率提升所致。

    疫情影响偏短期，高端化势头仍有望保持

    预计1-2 月疫情前期销量保持较好增长势头，受3 月影响销量明显下降，整体预计一季度销量平稳略增。行业价格带跃升带来市场容量扩容，高档化有望保持良好势头。疫情对销量影响仍偏短期，继续看好乌苏等高档产品表现。

    风险提示：餐饮需求持续疲软风险，成本过快上涨风险、竞争加剧风险