事件：公司发布2021年报，实现营收131.2亿元、同增19.9%，归母净利润11.7 亿元、同增8.3%（备考口径同增38.8%），扣非净利润11.4 亿元、同增141.3%（备考口径同增76.1%），每股收益2.41 元；其中，Q4 营收19.3 亿元、同增1.1%，归母净利润1.2 亿元、去年同期亏0.07 亿元，扣非净利润1.2 亿元、去年同期亏0.19 亿元。

    Q4 收入受疫情拖累，高端占比持续提升。Q4 受疫情的拖累，收入表现平稳。分产品来看，Q4 高档类收入同增4.4%，疆外乌苏为主要增长动力，主流类收入与去年同期基本持平（-0.3%），经济类收入实现11.2%增长，主要受益于区域拓展与品牌多元化；分区域来看，Q4 南区增速为25.6%，实现快速增长，中区和西北区分别下降6.9%、12.3%。

    Q4 吨酒价为4997 元/千升，同比提升4.4%，一方面受益于高端化，另一方面系2H21 陆续提价带来的增长。21 年公司高档产品销量、营收分别同增47.7%、67.5%，整体占比提升4.3%，高端化进程加快，22年公司快速推进大城市计划，高端化将依然是主要业绩驱动力。

    Q4 盈利改善明显，提价+降本增效有望平滑成本压力。公司资产重组效果明显，Q4 净利润扭亏为盈。由于公司调整会计口径，将21 年原计入销售费用的运费一次性调整计入营业成本，Q4 可比口径毛利率为59.7%、同升10.3pct，主要系1）2H21 提价效应，2）降本增效效果显现，3）部分原材料提前锁价；Q4 费用投放缩减，销售费用率同降4.5pct 至28.2%（可比口径），管理费用率同降1.0pct 至5.5%。22 年成本压力依然存在，预计可通过提价消化部分成本，另外公司大理、盐城、宜宾等新产能投产，西昌技改在进行中，随着新产能释放，经营效率将进一步提升，业绩弹性可期。

    盈利预测与投资建议。公司“扬帆27，征程继续”，坚持“国际高端品牌+本地强势品牌”的“6+6”品牌组合，高端化依然是主旋律，乌苏、1664 有望继续引领增长，大城市计划和全国化扩张稳步推进中，短期疫情和成本扰动不改变成长潜力。我们预计公司22-24 年的净利润增速分别为24.7%、22.3%、20.5%，22 年PE 为37 倍，目前估值处于合理区间，给予“买入”评级。