事件：公司发布公告，2021 年公司营业收入、归母净利润分别为131.19、11.66 亿元，分别同增19.9%、38.82%（备考口径，下同）；2021Q4 营业收入、净利润分别为19.33、1.22亿元。

    　　高端产品增速亮眼，Q4 业绩扭亏为盈。2021 年啤酒销量278.94 万千升，比上年同期242.36万千升增长15.10%。公司高档啤酒包括乌苏、嘉士伯、1664 等，2021 年销量66.15 万千升，同比增长40.48%，增速亮眼；本年度实现46.82 亿元销售收入，同比增长43.47%，为公司利润增长注入强劲动力。本土品牌本年收入83.20 亿元，同比增长20.28%，占主营收入总额超60%，为公司高速增长奠定基础。2021 年营收/净利增速分别为19.9%/38.82%，利润增速超过收入增速；其中2021Q4 净利润1.22 亿元，实现同比扭亏为盈，原因在于公司2021Q3起采取对不同地区、品牌针对性提价的策略富有成效，也得益于公司持续推动产品高端化经营策略，以提高公司整体盈利水平和市场竞争力。主营收入分地区看，西北区域收入41.93亿元，同比增长25.24%，南区收入33.26 亿元，同比增长27.97%，均超过整体营收增长速度，公司业务向华南、西北扩张顺利。

    　　控费提效，利润率提升。公司会计政策变更将运输费用从销售费用调整至营业成本，采用调整前作为可比口径。2021 年吨成本为2156 元/千升，同比-3.3%，毛利率提升0.3pct 至50.9%。管理费用同比下降24.44%，其中工资薪酬同比下降13.13%，管理费用率同比-2.3pct至3.9%，主要系公司组织优化效能提升和开展运营成本管理项目带来费用节约；可比口径下销售费用率同比+4.8pct 至20.1%，上涨主要来自于市场广告费用投放增加以驱动业务的发展，以及疫情后社保政策减免的取消，年度调薪和业绩增长带来的业务奖金增加。公司持续推动产品高端化经营策略，同时控费提效，备考口径下，归母净利率同比+1.2pct 至8.9%，扣非归母净利率同比+2.8%至8.7%。

    　　扩产计划覆盖多个区域，满足市场增长的供货需求。为了使产能布局进一步优化，大理、宜宾高速拉罐线，盐城酒厂相继投产，产能布局趋于合理。重庆啤酒控股的嘉士伯重啤拟在广东省佛山市三水区新建年产50 万千升啤酒产能的生产基地，固定资产投资约10.3 亿元，在佛山市设立嘉士伯佛山公司，项目预计2022 年7 月动工，预计2024 年投产。嘉士伯重啤子公司西昌公司拟投资扩建产能，从年产3.8 万千升扩产至11 万千升。这些项目投产后，将能有效缓解供货压力。

    　　投资建议：“扬帆27”战略精准营销，重庆品牌持续焕新品牌形象，加强本土连接；乌苏啤酒持续推动高端化，乐堡啤酒一方面通过更有态度的音乐营销建立年轻化的国际品牌形象。

    　　继续维持买入-B 评级，预计公司2022-2024 年的每股收益为2.75/3.56/4.08 元，6 个月目标价为137.67 元，相当于2022 年50x 市盈率。

    　　风险提示：高端化进程不及预期；疫情影响超预期；高端啤酒行业竞争加剧。