事件：重庆啤酒发布2021 年业绩快报，备考口径下，2021 年全年实现营业收入131.19 亿元，同比+19.90%；归母净利润11.66 亿元，同比+38.82%。其中，2021Q4 实现营业收入19.33 亿元，同比+1.08%；归母净利润1.22 亿元，上年同期亏损709 万元，利润端表现超出市场预期。

    量价齐升驱动增长，大单品乌苏表现出色。拆分量价看，2021 年公司销量同比增长约15%，吨酒价同比增长5%。其中主力产品乌苏维持良好表现，估计全年实现销量约83 万吨，占比达30%，同比增长34%，疆外销量约45-50 万吨。

    1664 保持增长态势，2021 年销量同比增长36%。

    为提升乌苏品牌势能，公司进一步加大对乌苏品牌的布局：1）推出小瓶型乌苏丰富消费场景，预计将于2022 年逐步发力娱乐渠道；2）品牌内部结构升级，推出高端产品楼兰秘酿，提升品牌影响力；3）今年白啤将走出疆内，进入疆外市场。随着产品矩阵的丰富，乌苏品牌势能进一步加强。

    组织结构再调整，产能优化助力发展。2021 年11 月重庆啤酒对市场管理权进一步划分，各业务单元按照地域结构划分明晰，有效避免了团队间的内部竞争，有望提高整体运营效率。2022 年是“扬帆22”计划的冲刺年，公司有望加速全国市场的开拓。与此同时，嘉士伯集团发布“扬帆27”战略，集团在地理区域上将中国市场列为战略重点，未来将继续推进大城市战略，加强渠道开拓，保持在中国的优异表现。

    重庆啤酒产能主要分布在中西部地区，但新市场的开拓主要集中在华东和华南地区，导致部分地区因长途运输带来物流成本的增加。为优化产能布局，降低运营成本，公司在华东和华南地区相继增加产能，弥补新增市场产能上的缺口，助力乌苏的全国化开拓，提高公司的盈利能力。

    提价覆盖成本压力。2020H2 以来原材料及包材成本呈上行态势，公司成本端持续承压。重庆啤酒计划于2022 年2 月起疆外调整红乌苏价格，上涨幅度为5%。

    其他品牌则根据不同地区/渠道情况灵活微调。估计公司整体出厂均价的提价幅度为4%-8%。成本端玻璃等包材价格已开始回落，原材料大麦价格尚处于高位。

    整体而言，我们认为2022 年成本端压力将小于2021 年，提价+产品结构升级可以覆盖成本项压力。

    盈利预测、估值与评级：公司渠道拓展顺利，组织架构的调整&产能的优化将进一步提升运营效率，加快市场开拓。乌苏品相的丰富有望加大产品间协同效应，延伸乌苏品牌的生命周期。我们持续看好重庆啤酒的成长潜力，上调重庆啤酒21-23 年净利润至11.66/14.52/17.56 亿元，（较前次上调12.3%/9.7%/10.1%），对应EPS 为2.41/3.00/3.63 元，当前股价对应22 年PE 为46 倍，已回落至近三年估值中枢之下。维持“买入”评级，目标价186 元。

    风险提示：行业边际竞争激烈程度高于预期；原材料成本上涨高于预期。