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    　　公司发布2021 年三季报

    　　1-9 月公司实现营收111.86 亿元，同比备考口径（下同）+23.89%；实现归母净利润10.44 亿元，同比+23.20%；扣非归母净利润10.26 亿元，同比+53.63%。

    　　单Q3 公司实现营收40.48 亿元，同比+17.97%；归母净利润4.22 亿元，同比33.35%；扣非归母净利润4.15 亿元，同比84.89%。

    　　简评

    　　营收：高端化保持高速推进，西北、南部领增长1-9 月公司实现营业收入111.86 亿元，同比增长23.89%，其中Q3实现营收40.48 亿元，同比增长17.97%。

    　　分档次看，Q3 高档、主流、经济产品收入分别增长 49.89%、5.73%、 20.62%。Q3 高档营收额增长至14.22 亿元，销售额占比35.83%，同比提升5.67pct，高端化推进迅速。

    　　分区域看 ，Q3 西北区、南区收入分别同比+35.60%、26.98%，中区收入同比增长4.19%。我们推断主要得益于南部城市计划顺利推进，新疆去年8 月受疫情影响大而今年消费+旅游明显恢复。

    　　量/价：乌苏、1664 高增速增长，吨价进一步提升量方面：公司1-9 月实现啤酒销量 241.68 万吨，同比增长18.29%，已接近去年全年的数据（242.46 万吨），其中Q3 分别实现86.69 万吨，同比+11.31%。行业角度看，单三季度受到凉夏、局部疫情、洪水等因素影响，结合消费活力不佳，全国啤酒产量仅为1028.9 万吨，同比减少6.5%，而重啤表现远远好行业平均水平。

    　　销量的增长来自重啤“计划城市”的大范围铺货，积极开展线上线下的推广活动（如乌苏巴扎），乌苏、1664 等高端品牌实现快速的放量。前三季度，乌苏销量预计70 万吨左右，整体增长42%，疆外乌苏增长79%，1664 预计4 万吨左右，增长39%；其中，Q3 乌苏增长54%。此外，今年新推出的本地品牌产品也表现出较好的放量态势

    　　价方面：嘉士伯中国 21 年1-9 吨价约 4628.68 元/吨，同比提升 4.73%。其中Q3 吨价4669.33 元/吨，同比提升5.99%。吨价提升分三方面：①乌苏、1664 销量保持高速增长；②本地产品的升级替换进行顺利，6 月大理V9 和西夏X9 相继问世。③9 月疆内乌苏产品提价。

    　　盈利：展现超强成本管控力，叠加高吨价带动盈利能力提升成本方面，Q3 重啤展现优秀的成本管控能力，大麦、玻璃、瓦楞纸等原材料及包装物大幅涨价的背景下，公司通过优化供应链、大宗商品提前锁价、充分利用产能等方式，使吨成本同比下降1.3%，环比下降3.0%，仅为2098 元/吨。

    　　毛利方面，高端产品的销量增加带动整体吨价/销量齐增，跌价优秀的成本管控，毛利率继续提升。1-9 月重啤毛利率53.19%，同比增加2.33pct。Q3 的单季度毛利55.07%，同比增加3.32 pct，毛利率创新高。

    　　净利润方面，单Q3 归母净利润4.22 亿元，同比备考口径+33.35%。除了毛利率的提升，公司费用投入也有一定的改善，Q3 销售费用率和管理费用率均有一定幅度的下降。

    　　销售费用规模优势开始凸显，管理费用符合预期1-9 月公司销售费用率18.69%，同比增加 0.08 pct。其中，Q3 销售费用率19.63%，同比减少1.95pct。前三季度，广告及市场费用8.83 亿元，同比增加18.05%，主要系乌苏、1664 的推广费用增加。城市计划也带动人员费用和非人员费用的增长，同比分别+33.42%、+26.62%。单Q3 角度看，吨广告市场费用为433 元，同比下降11.93%，意味着东进大城市的推进和销量的增加，规模优势开始显现。

    　　1-9 月公司管理费用4.11 亿元，同比减少9.7 %，管理费用率3.67%，同比降低1.37 pct。其中，Q3 管理费用1.66亿元，同比减少3.03 %，管理费用率4.1 %，同比减小0.89pct，总体符合预期。

    　　坚定产品升级替换之路，完善产品矩阵

    　　1）延伸乌苏品牌：公司在三季度推出333ml 版，以及乌苏精酿产品楼兰秘酿。小瓶版在保持高度数+硬核调性不变的同时有助于乌苏满足更多场景的消费需求，进入到更多的消费渠道（如夜场）。楼兰秘酿则是对乌苏精酿口味的尝试，西域调性更加浓郁。

    　　2）延伸醇麦产品：重庆醇麦在重庆地区的成功，带动公司将醇麦带入其他强势地区，大理、西夏等品牌下开发醇麦产品。

    　　3）引进海外成功品牌：7 月夏日纷在国内正式上市，该产品是欧洲销量第一的果味酒品牌，当前市场反馈良好，有望成为重啤高档全国化产品矩阵的重要组成，我们会持续跟踪夏日纷接下来的动态。

    　　四季度和未来展望。

    　　1、21 年Q2、Q3 消费相对低迷，餐饮业恢复不及预期，Q4 随着入冬到了啤酒淡季，啤酒行业全年产量同比估计只有小幅的增长（<5%），相比19 年水平仍有一段距离。消费低迷我们认为主要系去年疫情打破原有市场节奏+今年局部疫情和天灾，各行业资金流转受到影响，目前仍处于疫情后遗症阶段。但是，经过了两年的市场扰动，全国防疫措施更加完善，局部疫情的经济影响越来越小，我们认为啤酒低迷逐步到底，22 年有望反弹。

    　　2、21 年原材料价格大幅上涨后，重啤有确定性的4%-8%的提价预期。价格提升+优秀成本管控，我们有理由相信公司继续保持优秀的盈利能力。

    　　3、未来：我们认为重啤仍然是最具有成长性的啤酒公司，高端化成为行业共识背景下先发优势明显，未来几年有望保持 10%以上甚至更高收入增速。而增长主要来自乌苏、1664 等高档产品的放量，本土品牌的升级替换，以及夏日纷等外国成功单品的引进。

    　　盈利预测：

    　　预计2021-2023 年公司实现收入133.48、160.09、179.23 亿元，实现归母净利润10.91、14.19、17.39 亿元，对应EPS 为2.25、2.93、3.59 元/股，对应PE 为60.8X、46.6X、38.1X，维持 “买入”评级。

    　　风险提示：

    　　省外市场拓展不及预期，疫情反复，食品安全风险等。