核心观点

    　　公司发布2023 年年度报告，实现营业总收入156.23 亿元，同比增长10.58%；实现归母净利润8.22 亿元，同比增长131.99%；实现扣非归母净利润7.74 亿元，同比增长111.35%，利润端实现较快增长，主要归功于公司积极持续推进营销改革、创新营销机制，核心医药工业板块盈利能力稳步提升，带动公司整体盈利能力提升，经营质效进一步提升，全年业绩符合预期。展望24 年，随着公司工业板块强化品类发展与渠道建设，商业板块盈利能力进一步提升，叠加公司发展中药材资源产业化，积极开拓第二增长曲线，看好长期成长空间。

    　　事件

    　　公司发布2023 年年度报告

    　　3 月28 日，公司发布2023 年年度报告，实现营业总收入156.23 亿元，同比增长10.58%（调整后）；实现归母净利润8.22亿元，同比增长131.99%（调整后）；实现扣非归母净利润7.74亿元（调整后），同比增长111.35%；实现每股收益1.48 元，全年业绩符合此前预告预期。

    　　简评

    　　全面启动数字化转型，经营质效进一步提升

    　　整体来看，23 年公司实现营业总收入156.23 亿元，同比增长10.58%（调整后），主要归功于核心中药板块的较好增长带动；实现归母净利润8.22 亿元，同比增长131.99%（调整后），实现扣非归母净利润7.74 亿元，同比增长111.35%（调整后），利润端实现较快增长，主要归功于公司积极持续深耕经营管理，全面启动数字化转型，持续推进营销改革、创新营销机制，核心医药工业板块盈利能力稳步提升，带动公司整体盈利能力提升，国企改革卓有成效，经营质效进一步提升。

    　　23 年Q4 单季，公司实现收入34.40 亿元，同比下滑1.57%，实现扣非归母净利润0.59 亿元，同比增长19.96%，主业增速有所放缓，主要由于：①大品种在去年同期高基数下增速放缓、②公司院内产品销售推广受到外部环境影响短期持续承压；实现归母净利润0.64 亿元，同比下滑35.73%，表观利润出现下滑主要由于公司资产减值损失较去年同期有所增加。从Q4 业绩表现来看，我们认为公司核心品种在去年同期高基数下增速有所放缓，叠加产品淡旺季波动，导致公司整体业绩短期承压。

    　　工业板块聚焦主品增长较好，商业板块经营质量持续提升23 年分板块来看：①医药工业：实现营业收入103.88 亿元，同比增长19.40%，收入占比不断提升，毛利率64.74%，同比增加.62 个百分点；其中现代中药实现收入66.04 亿元，同比增长31.64%，化药实现收入37.84亿元，同比增长2.72%，整体医药工业板块在现代中药板块的带动下，延续了较好良好增长趋势。分品类来看，公司消化系统（藿香正气口服液为代表）、呼吸系统（急支糖浆为代表）、抗感染（益保世灵为代表）、神经系统（思为普、美菲康为代表）四大核心品类实现收入28.81 亿元、26.42 亿元、18.69 亿元、8.98 亿元，分别同比增长36.99%、42.21%、-0.21%、-2.36%。从大品种来看，藿香正气口服液实现销售收入22.71 亿元，同比增长45%；急支糖浆实现销售收入8.81 亿元，同比增长67%；通天口服液实现销售收入3.16 亿元，同比增长10%；鼻窦炎口服液实现销售收入2.61 亿元，同比增长22%；散列通实现销售收入1.63 亿元，同比增长55%，公司工业板块在核心大品种的带动下实现了较好增长，中药品种表现尤其突出。

    　　②医药商业：实现收入77.26 亿元，同比下滑3.31%，毛利率9.60%，同比增加0.15 个百分点，虽然收入端短期有所承压，但公司积极推进从资源到业务再到管理的整合改革，加快购销联动、批零一体，实现全业态协同，同时持续推进降本节费增效，川渝两大经营平台经营质量大幅提升，盈利能力也实现了稳中有升。公司通过整合采购资源，打通各业态间运营壁垒，大力拓展终端市场，全年新开发等级医院48 家；另一方面公司加大中药饮片销售力度及新零售业务拓展，全年中药饮片在医疗终端同比增长26%，O2O、B2C 及私域营销等新零售业务实现销售收入同比增长17%。

    　　展望2024 年：持续推进数字化转型，积极开拓第二增长曲线2024 年，公司将持续推进数字化转型，以数据赋能生产运营及组织变革，建设现代化医药工业集群，同时发展中药材资源产业化，积极开拓第二增长曲线：

    　　1）医药工业：公司将强化品类发展与渠道建设，全力抓好战略主品销售，打造多品种、全渠道、数字化整合营销平台；在品种方面，公司将做好新品谋划补充，藿香、急支系列实现全品类营销，预计藿香未来在川渝以外地区渗透率提升及新增“祛湿”定位的推动下，品种仍有成长空间，而急支在公司聚焦重点市场，实现线上线下销售融合发展的基础上，有望保持较好增长，以两大主品为中心共同推动工业板块延续稳健增长趋势。

    　　2）医药商业：公司将纵深推进整合协同，着实提升整体盈利水平；在分销板块，公司将持续推进供应链建设，目标至少新增50 家重点供应商一级经销开户，同时大力开拓医疗终端，积极开发等级医院，从集采配送向全品类、全业态转型，谋求新增长点；在零售板块，公司计划大力发展直营式加盟药房，目标直营式加盟　　药房新增不低于100 家，并以直营化政策及管理制度规范加盟药房运营；同时重点打造5 家特色中医馆，加大太极品牌中药饮片销售；有望共同推动公司商业板块恢复健康增长。

    　　3）中药材资源：公司将持续深耕中药材资源，不断扩大种植基地规模，计划实现在地规范化种植面积达25 万亩、同时启动14 个中药材品种 GAP 基地建设，形成独具太极特色的中药材、配方饮片经营；与此同时，公司将加速推进虫草产业化，推进虫草种源基地和加工基地建设，推动生产标准流程化、管理数字化及川渝冬虫夏草拟境抚育地方标准制定工作，有望共同推动公司中药材资源业务保持高速增长趋势。

    　　整体来看，预计24 年公司工业板块将强化品类发展与渠道建设，商业板块盈利能力有望进一步提升，叠加公司发展中药材资源产业化，积极开拓第二增长曲线，看好公司长期成长空间。

    　　盈利能力稳定，经营质量健康

    　　2023 年，公司综合毛利率为48.60%，同比增加3.18pp，主要由于公司积极推进降本增效、盈利能力较强的核心医药工业板块收入占比持续提升；销售费用率达到33.45%，同比增加0.41pp，主要由于司销售结构调整带来销售费用增长；管理费用率达到4.74%，同比减少0.53pp，控费效果理想；研发费用率达到1.50%，同比增加0.74pp，主要由于公司加大研发投入。经营活动产生的现金流量净额同比下降62.29%，主要系上年末畅销产品预收货款较大，本期发货实现销售但该部分营业收入现金流入较少。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　过去两年，公司在业绩上的高增长及管理上的持续改善，符合我们2022 年初对公司“困境反转，成长可期”的判断；我们认为，公司当前估值已经充分反映了经营的短期波动，而且短期经营波动并不会改变我们对于公司经营的长期判断。我们预计公司2024–2026 年实现营业收入分别为177.60 亿元、199.72 亿元和224.68亿元，归母净利润分别为10.69 亿元、13.92 亿元和18.11 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.92 元/股、2.50 元/股和3.25 元/股，分别同比增长30.1%、30.2%和30.1%，对应PE 分别为17.6x、13.6x 及10.4x。维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：公司原材料价格上涨将会导致成本压力上升，进而影响公司利润表现；4）医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润。