核心观点

    8 月24 日晚，公司发布2023 年半年度报告，实现营业收入90.51 亿元，同比增长24.85%（调整后，下同）；实现扣非归母净利润5.72 亿元，同比增长214.36%。业绩表现略超此前预告预期，主要受益于：①公司坚持聚焦大品种战略，藿香正气口服液及急支糖浆等核心产品销售超预期；②公司积极聚焦主业，提质增效，盈利能力持续修复。

    事件

    公司发布2023 年半年度报告

    8 月24 日晚，公司发布2023 年半年度报告，实现营业收入、归母净利润及扣非归母净利润90.51 亿元、5.65 亿元及5.72亿元，分别同比增长24.85%、342.26%及214.36%；略超此前业绩预告预期。

    报告期内，公司新增同一控制下合并取得重庆中药材、重庆桐君阁中药批发及重庆太极中药材种植开发有限公司，对财务报表进行了追溯调整，因此中期数据均为调整后口径。

    简评

    利润端实现高速增长，盈利能力持续修复

    23 年H1 公司收入端实现同比增长24.85%，在工业板块大品种的带动下实现稳健增长；归母净利润同比增长342.26%，扣非归母净利润同比增长214.36%。利润端的高速增长主要归功于 公司持续聚焦主业发展，整体经营趋势稳步增长，盈利能力强的医药工业板块收入占比持续提升，带来盈利能力的稳步提升。

    23 年Q2 单季，公司实现收入46.24 亿元，同比增长24.45%，在藿香正气口服液、急支糖浆等主导品种的销售带动下延续了Q1 的良好增长趋势；实现归母净利润3.30 亿元，同比增长210.81%，实现扣非归母净利润3.33 亿元，同比增长205.53%，利润端的持续高增长主要受益于：①公司坚持聚焦大品种，藿香正气口服液及急支糖浆等核心产品销售超预期；②公司积极聚焦主业，提质增效，盈利能力持续修复。

    品牌战略持续发力，推动工业高质增长

    ①现代中药推动工业板块快速增长：实现营业收入64.01 亿元，同比增长40.70%，在核心品种高速增长的带动下，收入占比不断提升，毛利率64.19%，同比增加0.97 个百分点，基本保持稳定；其中现代中药实现收入42.40 亿元，同比增长55.88%；化药实现收入21.61 亿元，同比增长18.15%。分品类来看，公司消化系统（藿香正气口服液为代表）、呼吸系统（急支糖浆为代表）、抗感染（益保世灵为代表）、神经系统（思为普、美菲康为代表）四大核心品类实现收入21.52 亿元、15.01 亿元、10.93 亿元、4.53 亿元，分别同比增长67.32%、78.45%、10.70%、1.68%，消化系统、呼吸系统品类在核心大品种的带动下实现了高速增长。整体来看，随着公司强化主品品牌力持续释放，渠道整合力持续加强，同时加强营销职能整合，打造医药工业核心优势集群，上半年医药工业板块在中药板块大品种的带动下实现快速增长。

    ②平台整合推动医药商业板块经营质量稳步提升：实现收入48.41 亿元，同比增长13.78%，毛利率8.27%，同比下降0.81 个百分点；其中医药分销实现收入42.47 亿元，同比增长14.85%；医药零售实现收入5.94 亿元，同比增长6.64%。随着公司深化平台组织机构改革，强化批零协同运营，全面精细化管理，同时加大医药分销医疗机构开发、积极拓展线上业务，上半年商业板块在去年同期低基数下逐步实现恢复性增长。

    展望下半年：工业板块继续聚焦核心品种、布局新产能，商业板块盈利能力有望提升工业板块核心品类仍有增长空间。上半年藿香正气口服液及急支糖浆均超过去年全年水平，下半年仍有成长空间。藿香正气口服液在祛湿领域将有更多投入，在持续巩固川渝和华南地区优势的同时，华东地区有望实现突破。急支糖浆下半年有望继续快速增长，单品盈利能力明显提升。预计全年实现30%增长的工业收入目标。

    绵阳制药厂布局新产能建设。公司控股子公司绵阳制药厂是公司四大产能中心之一，核心品种包括舒筋活血片、五子衍宗丸、独圣活血片、板蓝根颗粒等。绵阳制药厂拟投资6.60 亿元，在绵阳市游仙区购置土地181.83 亩，全面启动新产能建设。本次项目采用“整体规划，分阶段实施”的模式，共分为三期建设，预计2023 年底开工建设，2026 年12 月底交付使用，建成后可解决绵阳制药厂长期以来产能不足导致的对销售增长的严重制约，同时结束“一厂四地”高成本经营的局面，有望推动公司主业健康发展。

    商业板块盈利能力有望提升。公司将深化平台组织机构改革，细化“1+2+3”架构的落地执行，同时深化推动供应链建设，不断开拓煎药中心、新零售等终端渠道布局，推动盈利水平提升。预计全年有望实现20%增长的商业收入目标。

    盈利能力稳步提升，经营质量保持健康

    2023 年H1，公司综合毛利率为50.15%，同比增加5.45pp，主要由于公司积极推进降本增效、盈利能力较强的核心医药工业板块收入占比持续提升；销售费用率达到35.48%，同比增加1.71pp，主要由于公司加大品 牌营销推广与投入；管理费用率达到3.94%，同比减少0.60pp，主要由于公司积极优化组织机构，严控管理费用；研发费用率达到0.98%，同比增加0.35pp，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额为-4.29 亿元，主要系上年末畅销产品预收货款较大，本期发货实现销售但该部分营业收入现金流入较少；投资活动产生的现金流量净额为-2.60 亿元，主要由于主要系本期持续投入重点工程项目的建设所致。其余财务指标基本正常。

    盈利预测及投资评级

    过去两年，公司在业绩上的高增长及管理上的持续改善，符合我们2022 年初对公司“困境反转，成长可期”的判断。我们预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为173.00 亿元、206.18 亿元和242.61 亿元，归母净利润分别为9.04 亿元、11.92 亿元和15.55 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.62 元/股、2.14 元/股和2.79 元/股，分别同比增长159%、32%和31%，对应PE 分别为28.3x、21.5x 及16.5x。维持“买入”评级。

    风险分析

    1）产品推广不达预期：公司在销售投入加大，若产品推广不及预期，将会影响销售收入进而影响公司利润；2）集采降价风险，公司系列核心产品可能会进一步进入集采名单，降低产品价格，压缩产品利润，进而影响公司盈利预期；3）原材料及动力成本涨价风险：公司原材料价格上涨将会导致成本压力上升，进而影响公司利润表现；4）医院诊疗量恢复不及预期：疫后居家诊疗逐渐得到推广，医院诊疗量或许会受到影响，从而影响处方药的销售，进而影响公司整体利润。