核心观点

    　　4 月27 日，公司发布2023 年一季度报告，实现营业总收入44.27亿元，同比增长25.27%（调整后）；实现归母净利润2.35 亿元，同比增长991.16%（调整后）；实现扣非归母净利润2.39 亿元，同比增长227.59%（调整后）；利润端的高速增长主要归功于公司积极聚焦主业发展，持续推进营销改革、创新营销机制，整体经营趋势向好，盈利能力较强的核心医药工业板块收入占比持续提升，带动公司整体盈利能力提升，业绩超过此前市场预期。

    　　事件

    　　公司发布2023 年一季度报告

    　　4 月27 日，公司发布2023 年一季度报告，实现营业总收入44.27 亿元，同比增长25.27%（调整后）；实现归母净利润2.35亿元，同比增长991.16%（调整后）；实现扣非归母净利润2.39亿元，同比增长227.59%（调整后）；实现每股收益0.42 元，业绩超过此前市场预期。

    　　简评

    　　Q1 利润端延续高速增长，国企改革红利持续释放

    　　2023 年Q1，公司实现收入44.27 亿元，同比增长25.27%（调整后），在核心医药工业板块的带动下实现了较快增长；实现归母净利润2.35 亿元，同比增长991.16%（调整后）；实现扣非归母净利润2.39 亿元，同比增长227.59%（调整后）；利润端实现高速增长主要由于全国防疫政策逐步优化、四类药品销售限制放开，感冒呼吸相关品类需求增长，公司藿香正气口服液、急支糖浆等核心品种实现较好增长，带动公司收入利润齐升。

    　　加强品牌品类规划，全力突破重点市场，核心品类实现高速增长23 年Q1 分板块来看：①医药工业在中药大品种带动下实现快速增长：实现营业收入32.17 亿元，同比增长49.74%，在核心品种高速增长的带动下，收入占比不断提升，毛利率64.73%，同比下降0.23 个百分点，基本稳定；分品类来看，公司消化系统（藿香正气口服液为代表）、呼吸系统（急支糖浆为代表）、抗感染（益保世灵为代表）、神经系统（思为普、美菲康为代表）四大核心品类实现收入9.91 亿元、8.80 亿元、5.46 亿元、3.35 亿元，分别同比增长126.88%、91.88%、2.09%、23.27%，消化系统、呼吸系统品类在核心大品种的带动下实现了高速增长；随着公司创新医药工业营销机制和模式，以优化管理、提升效率为导向，整合营管中心与下属药厂营销职能，积极推动品类统筹管理、整合市场资源，重塑 OTC 品牌形象，预计23 年公司医药工业板块有望保持健康增长趋势。

    　　②医药商业逐步实现恢复性增长：实现收入24.60 亿元，同比增长20.34%，毛利率8.35%，同比下降0.65个百分点；整体来看，公司商业板块在去年同期低基数下逐步实现恢复性增长。随着公司持续构建商业“1+2+3”管理框架，积极整合商业资源、推进业态协同，同时推动购销结构调整，着力实现提质增效，预计23 年公司医药商业板块有望实稳健增长。

    　　国资国企改革持续深化，期待公司激励红利落地1 月17 日，国资委秘书长、新闻发言人在国新办举行的发布会上表示，国资委正在围绕提升企业核心竞争力和增强核心功能，谋划新一轮的深化国资国企改革方案，旨在巩固深化三年行动成果的基础上，完善中国特色现代公司治理，提高企业活力效率，打造一批创新型国有企业，加快建设世界一流企业，更好发挥国有经济支撑作用。公司作为国药集团下属的中医药产业链平台，有望受益于国资国企改革的持续深化，迎来高质量发展，我们期待公司能在国企改革领域有进一步突破，推动公司业绩进一步释放。

    　　盈利能力稳步提升，经营质量保持健康

    　　2023 年Q1，公司综合毛利率为51.00%，同比增加5.80pp，主要由于公司积极推进降本增效、盈利能力较强的核心医药工业板块收入占比持续提升；销售费用率达到37.48%，同比增加2.11pp，主要由于公司加大品牌营销推广与投入；管理费用率达到4.20%，同比减少0.35pp，主要由于公司积极优化组织机构，严格控制管理费用；研发费用率达到0.86%，同比增加0.31pp，基本保持稳定。经营活动产生的现金流量净额为-1.68 亿元，主要系上年末畅销产品预收货款较大，本期发货实现销售但该部分营业收入现金流入较少；投资活动产生的现金流量净额为-1.62 亿元，主要由于购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金较去年同期增加所致。

    　　其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们认为，公司在混改落地后，国药入主激发经营活力，开启“十四五”战略规划，积极推进战略转型升级，聚焦“提质增效”，有望逐步走出困境，未来成长可期。我们预计公司2023–2025 年实现营业收入分别为169.72 亿元、200.51 亿元和236.27 亿元，归母净利润分别为7.00 亿元、9.30 亿元和12.23 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.26 元/股、1.67 元/股和2.20 元/股，对应PE 分别为35.7x、26.9x 及20.4x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、改革不达预期：国药集团入主后先行改革组织和营销，精简机构和人员，改革薪酬激励，改革效果如不及预期，或对公司盈利预期产生影响；2、限抗、集采等政策风险：限抗政策加剧可能导致抗菌药市场萎缩，影响一致性评价等政策推进；集采政策风险包括相关产品降价以及医院端市场份额被抢占；3、药品降价风险：如省际集采联盟、市场竞争程度加剧等事件可能导致公司产品降价超预期，进而影响公司收入及盈利预期；4、原材料价格波动风险：原材料涨价将提高公司经营成本，降低盈利，从而对公司产生不良影响，企业降本增效压力增大。