投资要点

    财务概况。公司2016 年上半年营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为38.9亿元、9.6 亿元、-2.1 亿元,同比增长分别为1.0%、436%、17.7%;2016Q2公司营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为21.9 亿元、0.4 亿元、-1.4 亿元,同比增长分别为4.0%、-72%、47%。

    资产重组红利继续,企业盈利水平有回升。2016 年上半年营业收入约为39 亿元,同比增长约1%,其中商业、工业收入约为22 亿元、15.7 亿元,同比增长分别为-0.23%、1.2%。子公司西南药业收入有增长,我们估算桐君阁及涪陵制药厂营业收入基本持平或略有下滑。2016 年上半年归母净利润约为9.6 亿元,同比增长约436%,主要原因为桐君阁重大资产重组收益所得,具体涉及:1)桐君阁20%股权转让给中节能获得收益约7.9 亿元;2)2014 年转让桐君阁19.84%股权给涪陵国投获得收入约3.4 亿元,现阶段将该股权转让投资收益进行确认。我们预计2016 年公司归母净利润将受桐君阁投资收益影响将迎来大幅增长。2016 年上半年扣非净利润约为-2.1 亿元,同比增长约17.7%,较去年同期亏损幅度明显收窄,具体原因如下:1)毛利率有回升。受收入结构变化影响,公司当前毛利率约为29.2%,同比上升约0.4 个百分点;2)费用控制较好。期间费用率约为32%,同比下降约1.5 个百分点;其中销售费用率约为16.1%,同比下降约为1.8 个百分点;管理费用约为12.5%,同比上升约0.7 个百分点。

    继续推进国企改革,融资功能恢复后或有大作为。1)公司拟进行非公开发行募集资金强化主业。通过对西南药业、桐君阁的资产重组,消除关联交易后融资功能已经恢复,公司本次募资主要方向为提升主业竞争力,技术及产能的提升将有助于巩固公司领域内的龙头地位,研发中心建设及补充医药商业流动资金将有助于公司持续发展;2)通过处置所得现金减轻债务负担、哺育主业或积极开展外延。公司资产负债率为80%以上,通过对西南药业和桐君阁壳资产的处置、以及土地补偿等方式收回现金归还银行贷款,预计将大幅降低公司财务费用超过1 亿元;3)实现整体上市后,工、商业一体化协同效应明显,业绩将稳步增长。公司生产线均已通过新版GMP 认证,核心品种如藿香正气口服液市场已布局完成,预计2016 年销售收入近10 亿元;4)积极布局大健康领域,稳步推动国企改革。

    盈利预测及评级:我们预测2016-2018 年EPS 分别为2.28 元、0.55 元、0.73元(原预测2016-2018 年EPS 分别为2.50 元、0.63 元、0.78 元,调整原因为收入增速、期间费用率变化),对应市盈率为10 倍、39 倍、30 倍。公司核心产品增长稳定,品种盈利能力提升;壳资产处置收益、土地回笼资金、定增资金等降低财务费用,融资功能恢复后或加速国企改革。长期看好公司的发展,维持“买入”评级。

    风险提示:国企改革进展或低于预期,产品销售或低于预期、非公开发行进展或低于预期。