事件：公司2023 年10 月30 日发布了2023 年三季报，2023 年前三季度实现营收36.7 亿元，YoY-30.5%；归母净利润1.7 亿元，YoY-43.6%；扣非归母净利润1.6 亿元，YoY-23.7%。公司收入下降主要是宇航制造类业务项目集中度及履约进度在季度间存在波动，影响了收入确认；归母净利润下降主要是收入下降，以及上年减持钛金科技产生了7240 万元投资收益而本期无此收益等共同导致。综合点评如下：

    　　项目履约进度波动影响收入；3Q23 利润率水平有所提升。单季度看，公司：

    　　1）1Q23~3Q23 分别实现营收13.4 亿元（YoY-4.8%）、10.7 亿元（YoY-42.0%）、12.7 亿元（YoY-37.9%）；1Q23~3Q23 分别实现归母净利润0.50 亿元（YoY-5.4%）、0.90 亿元（YoY-50.9%）、0.27 亿元（YoY-55.1%）。季度间业绩有一定波动。2）3Q23 毛利率同比增长3.03ppt 至13.5%；净利率同比增长0.11ppt至3.4%。2023 年前三季度综合毛利率同比增长3.31ppt 至15.1%，净利率同比减少0.36ppt 至5.9%。

    　　应收/存货/合同负债均有不同程度增长，或反映下游需求景气。费用端，公司2023 前三季度期间费用率为9.4%，同比增长2.36ppt。其中：1）销售费用率1.3%，同比增长0.28ppt；销售费用0.5 亿元，同比减少11.0%；2）管理费用率6.2%，同比增长2.27ppt；管理费用2.3 亿元，同比增长9.5%；3）研发费用率2.8%，同比增长0.19ppt；研发费用1.0 亿元，同比减少25.4%。钛金科技自2022 年6 月起不再并表，研发费用减少或主要因为钛金科技研发费用的减少；4）财务费用率-0.9%，上年同期为-0.5%。截至3Q23 末，公司：1）应收账款及票据29.1 亿元，较年初增长29.7%，与2Q23 末基本持平，主要原因是由于公司所处行业特点，合同到款大多集中于下半年，一般会呈现应收账款余额年度前期增长、后期降低的态势；2）存货22.3 亿元，较年初增长11.4%，较2Q23 末减少4.6%；3）合同负债13.0 亿元，较年初增加19.1%，较2Q23 末增长6.4%；4）货币资金27.9 亿元，较年初减少31.1%，主要是公司按照项目进度支付卫星应用及宇航研制类业务的材料外协款项增加导致；5）经营活动净现金流-9.8 亿元，上年同期为-7.9 亿元。

    　　投资建议：公司是我国航天科技集团旗下兼具宇航制造和卫星应用业务的上市企业，受益于“十四五”空间基础设施建设等航天事业的快速发展及“科改示范企业”相关改革。根据下游需求节奏和项目履约节奏变化，我们调整公司2023～2025 年归母净利润为2.90 亿元、3.51 亿元、4.23 亿元，当前股价对应2023～2025 年PE 为110x/90x/75x。我们考虑公司在国内小卫星制造领域的优势地位和发展潜力，维持“谨慎推荐”评级。

    　　风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。