主要观点

    经营分析

    （1） 受 Q1下游需求低迷影响，公司钢铁产品量价齐跌。报告期内公司营业收入同比下降 17%，钢铁产品占比在 85%以上，同期钢协钢价指数下降10%，估算钢铁产品销量下降 10%以上。

    （2） 经营活动现金流为-2549万元，同比下降 110%。主要是子公司收到的经营回款和实现的利润低于去年同期。 同期，公司应收账款同比增加了 53%，表明在下游需求不好的情况下，公司赊销比例增加。

    （3） 钢铁行业 Q1全面亏损，Q2将好转。今年一季度，钢铁业实现净利润为负10.34亿元，是 2000年以来的首次全行业亏损。我们认为 Q2行业盈利将有所好转。

    （4） 从长期来看，我们认为钢铁行业进入“常规微利”阶段，差异化经营将成为钢企发展趋势。而公司发展战略早已经开始从特钢一元向特钢+煤焦化+铁钒三元转变，转型结束后，优势会愈发显现。

    未来看点：

    （1） 积极打造钒产业链。公司2011年生产钒矿石 3.3万吨，2010年仅为0.5万吨，目前仍以初级产品为主，公司将以肃北博伦公司为依托，延伸产业链条，预计“十二五”末五氧化二钒产量将达到 5000吨，届时将位居市场前列。

    （2） 江仓能源木里煤田地面开采已经结束，后期主要关注地下开采部分，2011年完成井工进尺 204米，同步完成了 120 万吨选煤厂前期准备工作。

    盈利预测：鉴于公司正处于转型期，业绩仍将由钢铁业务贡献，而 2012年钢铁行业进入“常规微利期”，我们调低 2012年、 2013年 EPS至 0.41元、 0.47元，对应PE分别为 18倍、15倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：江仓能源木里煤田相关权证未获批，特钢市场价格下降。