铁矿石业务量增利升

    公司上半年铁精粉产量136.22万吨，比去年同期增长13.87%，全资子公司西钢矿业2010年四季度有三个矿投产，形成约40-50万吨的产能，加上肃北博伦（公司控股70%）和哈密博伦两个子公司，目前公司铁精粉产能约160-170万吨/年。2011年受益于铁矿石价格的上涨，公司吨矿毛利也提升至约450元/吨，毛利率水平高达57%，贡献了公司绝大部分净利润。

    特钢业务盈利稳定

    公司特钢产品的毛利水平较为稳定，2011年公司特钢产品毛利率约12.8%，略低于去年13.2%的水平，但是从吨钢毛利水平看，11年特钢产品吨钢毛利高达562.6元/吨，比去年高34.8元/吨。

    此外，按照公司规划，未来特钢产能将由目前的130万吨/年进一

    步扩张到200万吨/年。

    煤炭和钒矿等其他资源逐渐发展 木里煤田（公司持股35%）正处于从露天开采向井下开采的转型期， 但是矿井建设略低于预期，2011年完成井工进尺204 米，同步完成了120 万吨选煤厂前期准备工作，公司计划 2013年煤炭产量进一步扩产到300万吨/年。

    肃北博伦七角井铁矿及钒矿（公司持股70%）保有储量2995.72万吨，可采储量为1669.01万吨。现公司进行二期工程建设，建设完成后，将形成铁矿石360万吨/年，钒矿石100万吨/年，铁精粉100万吨/年，V2O5片钒产品3000吨/年的生产能力。2011年公司钒矿石产量仅3.4万吨，预计2012年底 V2O5片钒产品产能约1000吨/年，2013年后扩产到3000吨/年。

    调降公司评级至“增持” 我们认为公司的盈利主要来自资源产品，未来公司的资源掌控量和产量都将持续增长，但是公司在建矿山进度持续低于预期，未来资源产品的盈利能力也面临下滑风险，预计12-14年EPS分别为0.48元、0.55元、0.61元，目前钢铁和资源类公司估值整体下降，按15～20倍PE，目标价 7.80元，调降公司评级至“增持”。