投资要点

    　　25Q3 归母净利润同比+34%，业绩超预期

    　　2025 年前三季度，公司实现营业收入1064 亿元，同比+3.7%，归母净利润21.0亿元（24 年同期为-1.4 亿元）。其中25Q3 营业收入396 亿元，同比+3.1%，归母净利润35.3 亿元，同比+34%，业绩超过我们此前预期。

    　　国际航线ASK 占比修复，客座率达到历史高位Q3 客座率高位运行，较19 年同期增长4.4pct。25Q3 末机队规模820 架，前三季度净增16 架，根据2025 年中报，公司计划2025 全年净增34 架。Q3 公司ASK、RPK同比分别+6%、+9%，客座率86.9%，同比24年+2.3pct，同比19年+4.4pct。

    　　其中国内航线ASK 同比+3%，客座率88.2%，同比+2.2pct；国际航线ASK 同比+13%，客座率84.3%，同比+2.8pct；地区航线ASK 同比-6%，客座率83.7%，同比+2.3pct。

    　　收益分析：客收下滑、单位成本下降，亏损同比收窄行业票价下滑致客收承压。Q3 单位RPK 营业收入0.538 元，同比-5.3%，单位ASK 营业收入0.468 元，同比-2.7%，主要因为票价下滑。

    　　油价下跌缓解成本压力，人民币升值贡献汇兑收益。Q3 公司单位ASK 营业成本为0.403 元，同比-4.3%，预计单位燃油成本同比-12%，主要因为油价下跌；单位非油成本同比+0.3%。财务费用8.9 亿元，同比下降0.8 亿元，Q3 人民币环比升值0.7%，预计贡献汇兑净收益。

    　　行业供需关系持续改善， Q4 有望淡季不淡，看好盈利弹性兑现9 月至今航空票价持续转正、客座率保持高位运行，随着供需关系持续改善，四季度有望淡季不淡，票价有望在低基数上保持同比转正。中长期来看，预计上游供应链瓶颈将导致行业供给受限较久，供需关系有望持续改善，看好航司盈利弹性兑现。此外，油价、汇率预期向好，有望助攻盈利释放。

    　　盈利预测与投资建议

    　　我们预计公司2025-2027 年归母净利润分别为9.5、36.1、79.5 亿元，维持“增持”评级。

    　　风险提示

    　　需求不及预期、油价大幅上涨、人民币兑美元大幅贬值等。