公司Q3 净利润亏损29.5 亿，亏损主因或散点疫情波动导致需求回调和财务费用增长。新冠病毒治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，我们预计2022Q2 国际线可能松动，公司基本面或迎结构性拐点。料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%~20%，测算Q3 公司国内线客公里收益同增20.4%至0.50 元；公司在国内前15 大航线中占比领先国航和南航，未来两年压制需求快速修复票价弹性释放有望超预期。供需格局或驱动公司明后年净利润增长5.0%~8.0%左右，关注航空Beta 兑现的临近。
Q3 净利润亏损29.5 亿、基本符合预期，亏损主因或散点疫情波动导致需求回调和财务费用增长。公司Q3 收入同增3.6%至177.9 亿、净利润亏损29.5 亿、基本符合预期。7 月下旬以来南京地区疫情中断暑期国内线需求反弹，当时疫情波动主要集中在华东地区，Q3 国内线RPK 同比下降23.6%，同时财务费用同比增长18.8 亿导致三费率提升9.3pcts，两相叠加导致Q3 净利润亏损。10 月12 日国际卫计委统计全国疫苗接种超22 亿剂次，中国疾控中心主任高福提出“如果2022 年初疫苗接种率超过85%，将考虑开放边境。”新冠病毒治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，预计2022Q2 国际线可能松动，公司基本面或迎结构性拐点。
料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%~20%，测算Q3 公司国内线客公里收益同增20.4%至0.20 元，较2019 年同期降幅收窄至10.6%；公司在国内前15 大航线中占比领先国航和南航，未来两年压制需求快速修复票价弹性释放有望超预期。Q3 公司国内线RPK 同比下降23.6%，分月度对比2019 年国内线同期，7~9 月分别下降5.0%、63.5%、29.1%，考虑十一后进入传统淡季叠加近期局部疫情波动，料Q4 国内线RPK 同比降幅或15%~20%。我们测算Q3 公司国内线客公里收益同增20.4%至0.50 元，较2019 年同期降幅收窄至10.6%，公司在国内前15 大航线中占比领先国航和南航，未来两年压制需求快速修复票价弹性释放有望超预期。新冠病毒治疗药物和疫苗接种率提升背景下，2022 年压制需求有望快速反弹，供需结构差转正至迅速扩大，2022 年或迎基本面大幅改善，2023 年净利率或至8%左右周期高点。
Q3 单位座公里扣油成本同增20.7%至0.37 元，主要国内线需求回调、国际及地区线RPK 较2019Q3 下降95.3%，飞机日利用率处于低位所致。公司1-9 月营业成本同比增长16.6%至594.4 亿，其中Q3 营业成本同比增长7.4%至197.9亿，成本增速较收入高3.8pcts 致毛利率同比下降3.9pcts。公司Q3 单位扣油成本同比增长16.0%至0.38 元，主要国内线需求回调、国际及地区线RPK 较2019Q3 下降97.3%，飞机日利用率处于低位所致。预计2022Q2 国际线可能松动，宽体机重回国际线有望突破产能利用率瓶颈，明年单位成本有望明显改善。Q3 公司三费率同比提高9.3pcts 至17.0%，其中财务费用同比增长18.8 亿。
深耕京沪航线受益扰动出清后的公商务需求回补，供需改善或推升2023 年净利率迎来8%左右高位。2021 年冬春航季公司在大兴机场时刻占比 34.7%，大兴京沪线由每周 50 班升至56 班，料公司在京沪线市占率42.5%，于两市四场深耕精品公商务航线，疫情扰动出清后料将率先受益公商务需求回补。预计2022年国际线逐步放开，日韩、东南亚率先迎来政策松动，2019 夏秋航季公司日韩线日均航班量占国际地区线 32%，国门开放或率先受益。“十四五”行业飞机引进增速或5%~6%，且今年雷雨天气较多航空局对航班量控制趋严，2022 年飞机引进增速或进一步下调至3%~4%，预计连续4 年低引进导致供给端持续收紧，驱动2023 年公司净利率迎来8%左右高位。
风险因素：疫情控制低于预期，宏观经济增速下行；油价汇率扰动超预期。
投资建议：Q3 净利润亏损29.5 亿，亏损主因或散点疫情波动导致需求回调和财务费用增长。新冠病毒治疗药物和疫苗接种率提升等利好不断累积，我们预计2022Q2 国际线可能松动，公司基本面或迎结构性拐点。料Q4 国内线RPK同比降幅或15%~20%，测算Q3 公司国内线客公里收益同增20.4%至0.20 元，较2019 年同期降幅收窄至10.6%；公司在国内前15 大航线中占比领先国航和南航，未来两年压制需求快速修复票价弹性释放有望超预期。我们调整公司2021/22/23 年EPS 预测至-0.62/0.41/0.62 元(原预测为-0.49/0.35/0.56 元)，供需格局或驱动公司明后年净利润5.0%~8.0%左右，关注航空Beta 兑现的临近。
参考疫情前三年PB 估值中枢以及东航强Beta 属性，叠加后疫情时代重构繁荣基本面改善，给予明年3.1 倍PB，对应目标价9.0 元，维持“买入”评级。