公司概要：管理层主导、收入利润持续双增长。公司于1994 年由日本睦金属和宁波粉末冶金厂合资成立，并于2004 年上市，为国内PM 行业的唯一龙头。

    从2017 年开始，管理层合计持股已超过睦金属公司，管理层已经主导公司发展。上市以来，公司收入年复合增长率为12.94%，88%以上收入来自PM；毛利年复合增速为13.67%，增速略快于收入增速，其中90%以上来自PM。2019年开始公司重金布局MIM，开启双主业高增长新时代。

    PM 业务：行业唯一龙头、汽车行业企稳助业绩改善。全球，汽车占PM 需求的近70%，全球汽车增速持续放缓导致2013~2018 年PM 行业年复合增速仅为3.92%。国内，汽车、家电和摩托车占PM 需求的近90%，2018 年随着汽车产量开始见顶下滑，PM 行业开始进入平稳期甚至出现负增长。近十年公司一直为行业的唯一龙头，2018 年收入占行业27%，为第二名的三倍，利润占行业40%。未来虽行业增长空间有限，但VVT 等高端市场仍有空间。随着汽车行业企稳，该业务也有望逐步企稳并改善。

    软磁业务：量价稳步提升、体量小利润贡献有限。2014 年公司投资0.9 亿元收购科达磁电60%股权，拥有1.2 万吨/年产能。2015~2018 年，销量平均年增长10%，毛利率也稳步提高。但体量小，2019 年仅占总收入的10%左右，利润贡献有限。未来量价稳步提升有望持续。

    MIM 业务：行业唯二龙头、电子行业带动MIM 高成长。MIM 工艺可提供大批量精密三维小零件一体化解决方案，可满足电子产品小型化需求。全球，电子占MIM 需求的50%，2010~2018 年MIM 行业年复合增速为16.1%。国内，手机、可穿戴设备和电脑占MIM 需求的近80%。因连接器、SIM 卡托、表壳等需求带动，2011 年~2018 年MIM 行业年复合增速达30.7%。未来三到五年，摄像头支架、折叠屏手机铰链、TWS 耳机等将带动MIM 行业保持30%以上的增速。2019 年公司先后收购控股东莞华晶（华为供应商）和上海富驰（华为苹果供应商）。富驰为行业唯一两家大型专业MIM 厂商，收入规模、产能能力和研发实力等均位于行业前两位。两个公司合计产能规模、收入体量和行业第一的厂商旗鼓相当。同时，公司为华为折叠屏手机铰链供应绝大多数MIM件和部分BMG 件。随着华为Mate Xs 放量，该业务收入和利润有望大幅增长。

    盈利预测、估值及投资评级。基于2020 年和2021 年华为Mate Xs 产量分别为100 万台和400 万台等假设，我们预测2019 年、2020 年和2021 年归属净利润分别为3.14/3.29/4.45 亿元，业绩变化主要因收购MIM 资产所致。扣非后净利润分别为1.22/3/4.45 亿元，主要因拆迁补偿款。对应EPS 分别为0.51/0.53/0.72元/股，对应3 月6 日收盘价12.73 元，PE 分别为26/25/18（倍）。PM 业务按照SW 有色金属PE（2020E）28.98 倍和MIM 业务按照可比公司精研科技PE（2020E）45.3 倍的估值，则公司合理市值为118 亿元，对应的PE 为36 倍。

    首次覆盖，给予“强推”评级，目标价19 元/股。

    风险提示：汽车行业下滑超预期、华为折叠屏手机销量不及预期、MIM 市场竞争超预期、BMG 市场发展不及预期。