稀土价格回落，公司业绩下滑。2023 年上半年，稀土市场弱势运行，价格震荡下行，叠加成本端受制于精矿采购调价滞后，公司业绩下滑，实现营业收入164.83 亿元，同比下降18.11%；归属于上市公司股东的净利润10.56 亿元，同比下降66.24%。其中二季度单季实现营业收入72.52 亿元，环比下降21.44%；实现归属于上市公司股东的净利润1.34 亿元，环比下降85.46%。

    产量随指标增长，持续成长可期。近年来，随着稀土需求的高速增长，稀土总量控制指标也在持续增长，公司作为行业龙头，依托白云鄂博矿资源，配额保持较快增速。2023 年第一批稀土开采、冶炼分离总量控制指标分别为12.0 万吨和11.5 万吨，同比分别增长19%、18%。北方稀土指标同比增长34%，占比达到67%。此外，为加强产业链优势，提高产品附加值，公司继续加快推进产业“增链补链强链”工作。2023 上半年，公司生产冶炼分离产品8.35万吨，同比增长27.44%；稀土金属1.31 万吨，同比增长18.13%；磁性材料2.10 万吨，同比增长12.44%。

    精矿交易价格趋于市场化，三季度大幅回落。包钢集团拥有的白云鄂博矿已探明的稀土折氧化物储量达3500 万吨，资源供应稳定。过往，公司稀土精矿采购价格较市场价格存在明显优势，但从2022 年四季度起，公司改为每季度与包钢股份签订《稀土精矿供应合同》，根据稀土市场产品价格变化情况，按照计算公式，经协商，约定稀土精矿价格和交易总量。2023 年二季度稀土精矿交易价格为不含税31030 元/吨，而此期间市场价格大幅回落，因调价周期存在，导致公司原料成本压力较大。三季度，公司稀土精矿交易价格调整为不含税20176 元/吨，环比下降35%，成本压力有望得到有效缓解。

    挂牌价坚挺，积极引导行业健康发展。近期，稀土市场需求仍较为平淡，但北方稀土集团产品挂牌价格保持坚挺，8 月氧化镨钕挂牌价为47 万元/吨，对市场形成积极引导。从中长期看，稀土行业供给集中度高，需求有望持续提升。作为重要的战略金属，中长期合理价格将充分反映资源的稀缺性。

    风险提示：磁材需求增长不及预期；稀土价格大幅波动；精矿价格大幅上涨；公司开采配额增速不及预期。

    投资建议：公司是稀土行业龙头企业，配额持续增长，并积极拓展高附加值产品。但因需求增长乏力，我们下调原盈利预测。预计公司2023-2025 年营业收入350/396/438 亿元，同比增速-6.1%/13.3%/10.4%；归母净利润33.1/39.3/45.7 亿元，同比增速-44.8%/18.9%/16.4%；当前股价对应PE 为25.6/21.5/18.5x，维持“买入”评级。