事件：北方稀土发布2022 年年报及2023 年一季度报告，公司2022 实现营业收入372.6 亿元，同比增长22.53%；实现归属于上市公司股东的净利润59.84 亿元，同比增长16.64%；实现扣非净利润62.03 亿元，同比增长24.88%。2023Q1 实现营业收入92.31 亿元，同比下降5.9%，环比下降0.33%；实现归母净利9.22 亿元，同比下降40.83%，环比下降31.83%；实现扣非净利8.89 亿元，同比下降46.80%，环比下降42.58%。

    　　2022 年创年度最好业绩。1）量：2022 年受疫情等因素影响产销未充分释放，稀土氧化物销量为23722 吨（ 同比-43.66%）， 稀土金属销量23836 吨（ 同比+16.61%，），磁性材料销量37605 吨（同比+24.33%）。2）价：价格双轨制运行，2022 年氧化镨钕市场均价为82.6 万元/吨（同比+38.55%），北方稀土氧化镨钕挂牌均价76.2 万元/吨（同比+30.04%），市场均价略高于挂牌价。3）成本：公司主要成本为稀土精矿采购成本，根据公司与包钢股份协议，22 年初稀土精矿定价为2.69 万元/吨，年底定价从10 月开始调整为3.53 万元/吨，增长31.34%；2022 年北方稀土实现毛利103.55 亿元，同比增长22%。

    　　稀土价格下行+精矿成本上行，23Q1 业绩承压。1）量：2023 年一季度，稀土氧化物销量为5434 吨（同比-24.07%，环比31.02%），稀土金属销量6789 吨（同比+24.27%，环比-8.94%），磁性材料销量9900 吨（同比+19.45%，环比-15.16%）。

    　　2） 价： 价格双轨制运行，2023Q1 氧化镨钕市场均价为66.4 万元/吨（同比-33.93%，环比-1.26%），北方稀土氧化镨钕挂牌均价64.3 万元/吨（同比-21.28%，环比-0.10%），市场均价略高于挂牌价。3）成本：2023 年第一季度稀土精矿交易价格为3.53 万元/吨（REO=50%），相较2022 年同期的2.69 万元/吨（REO=51%）增长约31%；价格下行叠加成本上升导致公司23Q1 毛利率由去年同期28.73%→15.57%，同比下降13.16pcts，环比下降8.36pcts。

    　　费用管控能力加强。2022 年公司期间费用率为4.26%，同比减少1.08pcts，其中管理/销售/财务/研发费用率分别为2.81%/0.20%/0.56%/0.68%；2023Q1 公司期间费用率为3.83%，同比减少0.41pcts，环比减少0.45pcts，其中财务费用率为0.55%，同比下降0.49pct，主要由于公司利息支出同比减少；管理费用率为2.63%，同比增加0.17pcts；研发费用率为0.52%，同比下降0.07pcts；销售费用率为0.13%，同比下降0.01pcts。

    　　北方稀土获得指标份额持续提升，稀土龙头具备高成长性。公司23 年第一批稀土矿开采指标80943 吨REO（折算氧化镨钕约1.6 万吨），指标占比由60%→67%，同比　　增加20733 吨REO（+34%）。考虑到资源禀赋、产能、环保等因素，预计未来指标分配仍将延续这一趋势。我们预计其产量年均复合增速或达到30%左右，稀土龙头仍具备较高成长性。

    　　稀土价格短期有望筑底，中长期景气度无忧。稀土自去年三季度以来持续调整，往后伴随着需求逐步恢复，价格有望逐步筑底反弹。拉长周期来看，碳中和大的背景下，新能源汽车、工业节能电机、人形机器人等领域需求爆发，行业景气度无忧。而供应端，国内稀土供给受到指标管控，海外矿山Mt Pass、Lynas、缅甸等矿山没有大的资本开支计划，稀土供应缺乏弹性，稀土价格中枢在中长期来看有望抬升。

    　　盈利预测及投资建议：假设2023-2025 年氧化镨钕均价分别为50、55、60 万元/吨，稀土精矿价格为3.16、3.30、3.5 万元/吨，预计公司23-25 年净利润分别为36.64、53.54、68.91 亿元（2022 年10 月21 日报告23-24 年盈利预测分别为96.12 和121.71 亿元），按照2023 年5 月8 日收盘价，公司880 亿市值计算，对应23-25 年PE 分别为24.0、16.4、12.8X。下调公司评级为“增持”。

    　　风险提示：与包钢股份稀土精矿采购价格变动风险、产业政策变动风险、供给端超预期释放风险、需求不及预期风险、研究报告使用的公开资料存在更新不及时的风险、需求测算偏差风险等。