2023 年4 月21 日，公司发布2022 年年报。2022 年，公司实现营收372.6亿元，同比增长22.5%；归母净利润59.84 亿元，同比增长16.6%；扣非归母净利62.03 亿元，同比增长24.9%。2022Q4，公司实现营收92.62 亿元，同比增长46.6%、环比增长17.7%；归母净利润13.52 亿元，同比减少31.7%、环比减少10.1%；扣非归母净利15.48 亿元，同比减少22.9%、环比减少3.1%。业绩超我们预期。

    2023 年4 月28 日，公司发布2023 年一季报。2023Q1，公司实现营收92.31 亿元，同比减少5.9%、环比减少0.3%；归母净利润9.22 亿元，同比减少40.8%、环比减少31.8%；扣非归母净利8.89 亿元，同比减少46.8%、环比减少42.6%。业绩符合我们预期。

    2022 年归母净利润创历史最好业绩，主要得益于量价齐升带来的毛利增长（同比增加18.9 亿元）。①分板块来看，磁性材料板块2022 年毛利同比增长26.4 亿元，为利润的核心增长板块。其次是稀土金属板块，2022 年毛利同比增长1.6 亿元，毛利增长的拖累项主要为其他业务（-6.1 亿元，主要为贸易业务），以及稀土氧化物（-1.8 亿元）。②磁性材料板块量价齐升，产业链延伸见成效。

    从产销量看，磁性材料2022 年产销量分别同比增长23.8%/24.3%至3.80/3.76万吨。从售价上看，受益于镨钕金属2022 年市场价均价同比增长40.5%至101万元/吨，公司磁性材料销售均价同比增长37.2%至29.8 万元/吨。从成本上看，由于磁材产业链一体化，2022 年单位成本仅同比增长24%至15.15 万元/吨，单吨毛利提升5.1 万元。③2022 年公司获得分离指标12.9 万吨，同比增长43.8%。实际分离产量11.65 万吨（稀土氧化物+稀土盐类），同比增长28.3%，没有将指标全部用完或主要是由于产能受限。其中稀土氧化物产销量同比分别变化+1.2%/-43.7%至1.28/2.37 万吨，销量大幅减少主要是因为贸易量同比减少。

    稀土金属产销量同比分别增加16.4%/16.6%至2.43/2.38 万吨。④价格方面，2022 年公司氧化镨钕/金属镨钕挂牌价（含税）分别同比增长28.1%/27.6%至75.7/92.4 万元/吨，市场价涨幅更大，氧化镨钕/金属镨钕市场价（含税）分别同比增长48.3%/40.5%至87.7/100.9 万元/吨。⑤成本方面，公司与包钢股份的稀土精矿协议价2022 年Q4 进行了调整，上浮到35313 元/吨（不含税，REO=50%），平均全年的不含税精矿采购价为2.97 万元/吨，同比增长82.8%。

    2022Q4 以量补价，在成本环比大幅上涨的情况下，归母净利润仅环比减少10%。①量：稀土氧化物/稀土金属/磁性材料Q4 产量分别环比变化-8.79%、+24.53%、+35.04%至3099、7301、11107 吨；②价：氧 化镨钕/金属镨钕挂牌价环比减少14.8%/14.5%至64.3/78.7 万元/吨；③成本：Q4 稀土精矿价格进行调整，采购价环比增长31.3%。价降本增，利润空间受到压缩。

    核心看点：①北方轻稀土龙头地位稳固，指标持续增长。2023 年第一批稀土开采、分离指标已下达，公司矿产品和分离产品指标分别为80943 和73403吨，分别占总配额的67.5%和63.8%，同比增长34.4%和36.5%；②随着稀土价格回落，成本端逐步下行。2023 年第二季度稀土精矿采购成本下降到了3.1万元/吨（干量，REO=50%），环比下降12%。③国企改革，降本增效。2022年公司资产负债率进一步降低至31.7%，营运资本周转率连续四年提升，由2018 年的1.36 次提升至2022 年的2.16 次，营运效率大幅提升。

    投资建议：公司产销量持续增长，作为稀土龙头，有望受益于稀土行业景气度回升。考虑到稀土价格回落以及精矿成本提升，我们预计2023-2025 年公司归母净利润为48.61、61.92 和70.97 亿元，EPS 分别为1.34/1.71/1.96，对应5 月5 日收盘价的PE 分别为18、14 和12 倍，维持“推荐”评级。

    风险提示：稀土精矿价格上调，稀土价格大幅下跌，产能释放不及预期等。