业绩回顾

    　　2018 年业绩符合预期

    　　国金证券18 年营业收入同比-14%至37.7 亿元，归母净利润同比-16%至10.1 亿元，ROAE 同比-1.3ppt 至5.3%；其中，4Q18 净利润同/环比-7%/+40%至3 亿元。公司18 年盈利符合预期、降幅缓于行业（行业盈利同比-41%），主因投资业务逆市提升、表现强劲。

    　　发展趋势

    　　投资业务逆市提升。公司18 年自营收入同比+125%至10.1 亿元（vs.行业同比-7%），其中：金融投资资产规模同比+46%至178 亿元（以债券类资产为主），占总资产比重同比+9ppt 至38%，在18 年市场不振的行情下表现出较强的稳定性。

    　　投行业务表现不振。公司18 年投行业务收入同比-47%至7.2 亿元，其中：1）股权融资额同比-68%至86.6 亿元，市占率同比-0.8ppt至0.7%；2）债权融资额同比-29%至163 亿元，市占率同比-0.1ppt至0.15%，拖累公司整体业绩下滑。

    　　经纪业务以量补价。公司18 年经纪业务收入同比-20%至9.9 亿元，其中：公司股基权证交易额同比-14%（vs.行业-18%）、市占率同比+0.1ppt 至1.4%；佣金率小幅下滑至万3.6。

    　　利息净收入、资管收入均有所下滑。1）公司18 年利息净收入同比-19%至5.8 亿元，其中：两融余额同比-19%至59.3 亿、市占率+0.07ppt 至0.78%；股质余额较同比-17%至36.9 亿、市占率+0.03ppt至0.32%。2）资管收入同比-30%至1.3 亿元，券商资管规模较年初-32%至1429 亿元。

    　　此外，公司业务及管理费率同比-3.5ppt 至61%，仍处同业偏高水平；杠杆率环比+0.02x 至1.8x，显著低于行业水平2. 8x。

    　　盈利预测

    　　由于上调19 年市场股票ADT 至6000 亿及调整投资收益假设，我们上调2019/20e 盈利预测18%/20%至14 亿/15 亿。

    　　估值与建议

    　　公司当前股价对应19 年1.4xP/B。维持中性评级和目标价10.94元，19 年1.6xP/B 及11%上涨空间。

    　　风险

    　　股票市场活跃度降低；资本市场改革不及预期。