事件概述

    公司发布2022 年第三季度报告：2022 年前三季度总营收为5,274.1 亿元，同比-4.6%；归母净利润为126.5 亿元，同比-37.8%；扣非归母净利润为106.4 亿元，同比-40.9%。

    其中2022Q3 实现总营收2,114.2 亿元，同比+13.3%，环比+58.3%； 归母净利润57.4 亿元， 同比-18.4%， 环比+311.7%；扣非归母净利润45.3 亿元， 同比-26.5%，环比+292.5%。

    分析判断:

    营收快速增长 静待盈利改善

    产销大幅增长，营收环比迅速恢复。公司2022Q3 总营收为2,114.2 亿元，同比+13.3%，环比+58.3%，增速与公司销量整体一致：2022Q3 公司批发销量为153.6 万辆，同比+16.2%，环比+51.5%。其中，上汽大众环比增速亮眼，2022Q3 批发38.8 万辆，同比+21.9%，环比+59.2%。受益于燃油车购置税减半政策，合资乘用车需求加速恢复，我们判断Q4 产销有望进一步上行。

    电池成本高涨影响，盈利改善有所滞后。公司整体盈利提升略滞后于销量，2022Q3 公司归母净利润为57.4 亿元，同比-18.4%；扣非归母净利润为45.3 亿元，同比-26.5%，对应集团153.6 万辆的销量，单车盈利同比小幅下滑。公司毛利率仍受制于成本端影响，2022Q3 公司毛利率为9.9%， 同比-1.6pct，环比+0.4pct，我们判断主要因电池涨价影响，成本端相较去年同期有所上涨。

    合资盈利边际改善，但同比仍承压。2022Q3 合资板块投资收益为30.5 亿元，同比-27.4%，环比改善明显。报告期内合资销量快速提升，上汽大众、上汽通用分别批发38.8 万辆、34.7万辆，同比分别+21.9%/8.5%，环比分别+59.2%/49.5%。单车投资收益为0.4 万元，同比-0.2 万元，我们判断主要受上汽通用产品结构里低盈利车型占比提升拖累。

    自主新品成长加速 合资纯电快速导入

    自主新品表现亮眼，飞凡R7 正式上市。全新第三代荣威RX5/超混eRX5 上市前两个月销量近3 万辆；智己L7 9 月交付1,019 辆，环比微增。9 月底，飞凡R7 也正式上市，主打换电及高阶智能，R7 共推出4 种版本，售价30.25-36.95 万元，其中电池租用模式下起售价低至20.59 万元，提供越级体验。

    合资品牌稳固燃油车基盘，纯电加速导入。8 月26 日，上汽 通用旗下别克、雪佛兰和凯迪拉克三大品牌，共三十五款展车亮相2022 成都车展，覆盖MPV、SUV、轿车全品类。其中，基于奥特能电动车平台开发的首款SUV 概念车—— 别克Electra-X 首次在车展亮相，全新昂扬Envista 于展台首发并开启预售。雪佛兰全新SUV 车型SEEKER 首次亮相。凯迪拉克首款纯电车型LYRIQ 锐歌，定位豪华中大型SUV，也首次在车展亮相，合资加速纯电转型。

    交叉持股深化合作 助力全球化布局

    交叉持股深化合作，助力公司全球化布局。上汽总公司与中远海运集团签署《无偿划转协议》，双方交叉持股，在资本与产业层面深化合作。我们认为通过合作中远海运，公司出海资源有望进一步优化，运力预计将得到进一步保障与支持，从而助力公司自主新能源加速出海，完成全球化布局。

    海外销量再破十万，出口欧洲持续推进。9 月公司海外销量高达10.8 万辆，同比+51.2%。1-9 月公司海外市场累计销量达68.8 万辆，接近去年全年水平。基于“星云”纯电专属系统化平台的MG MULAN 批量运抵欧洲，9 月在德国、法国、英国等20 个欧洲国家正式上市，将助力公司在欧洲建成“首个10万辆级海外区域市场”，进一步加快全球发展步伐。

    投资建议

    公司面临行业性缺芯的不可抗力、积极深化内功，在组织力、产品力两大维度全面优化，同时在用户运营和经验策略角度加速转型。公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰。随着芯片供应的逐渐改善，公司有望迎来自主+合资双轮驱动的新增长周期，乘用车龙头王者归来。维持公司收入预测不变，预计2022-2024 年营收分别为7,973/9,050/10,097亿元，由于成本上涨相应调整利润预测，将公司2022-2024 年归母净利润由177/233/302 亿元调整为175/231/298 亿元。对应EPS 由1.51/2.00/2.58 元调整为1.50/1.98/2.55 元，对应2022 年10 月31 日13.75 元/股的收盘价，PE 分别为9/7/5倍，维持“买入”评级。

    风险提示

    缺芯影响持续；车市下行风险；合资品牌下行风险；电动智能新车型落地不及预期；海外扩张不及预期。