公司2021 全年实现归母净利润245.3 亿元,同比+20.1%,其中4Q21 实现归母净利润41.8 亿元,同比+10.6%。1Q22 公司实现归母净利润55.2 亿元,同比-19.4%。当前上海疫情已逐步缓解,公司复工复产有序推进,最差时间已经过去。智己汽车与R 品牌的独立运作体现了公司转型的魄力与能力,并有望开启公司自主车型周期,维持“买入”评级。

    业绩符合预期,缺芯及疫情因素影响公司利润。公司2021 年实现营收7599.1亿元,同比+5.1%;实现归母净利润245.3 亿元,同比+20.1%。其中,2021 年第四季度实现营收2215.4 亿元,同比-7.1%;实现归母净利润41.8 亿元,同比+10.6%。公司4Q21 毛利率为5.1%,同比-7.3pcts,主要由于会计准则变更将运费计入了成本。公司2022Q1 实现营收1767.8 亿元,同比-4.1%;实现归母净利润55.2 亿元,同比-19.4%。公司1Q22 收入利润下降主要由于3 月上海疫情对公司产销形成了一定影响。

    合资公司受芯片影响有所恢复,但销量仍有承压。上汽大众2021 年实现净利润102 亿元,同比-34.2%,单车利润约0.82 万元,同比-0.21 万元;上汽通用2021年净利润约73 亿元,同比+77.0%,单车净利润约0.55 万元,同比+0.27 万元。受疫情及行业缺芯影响,公司合资品牌销量有所承压,4Q21 上汽大众/上汽通用分别实现销量39/43 万辆,分别同比-17%/-17%,分别环比+23%/+34%;1Q22上汽大众/上汽通用分别实现销量33/27 万辆,分别同比+33%/-18%,分别环比-15%/-36%。

    自主车型周期向上,体制变革加速。2021 年上汽乘用车实现销量80 万辆,同比+27.1%,其中4Q21 实现销量30.5 万辆,同比+20%;1Q22 实现销量19 万辆,同比+34%。母公司毛利率约4.8%,同比-2.1pcts。公司体制变革加速,智己汽车、飞凡汽车已通过独立品牌、独立公司的方式进行市场化运作。公司自主高端品牌智己汽车首款产品L7 首批体验版产品已正式下线,飞凡汽车亦正快速推进首款纯电动B 级SUV 产品R7 的项目开发。上汽乘用车新一代设计语言颜值高,造型较过去有较大突破,同时公司在电动化、智能化、智能驾驶等投入力度加大,公司新一代三电系统以及智能车电子架构、面向服务的 SOA 软件平台等全栈方案已实现应用落地,未来有望开启较为强势的自主车型周期。

    风险因素:宏观经济增速放缓;行业销量不达预期;合资品牌发展逊于预期;公司新车型市场接受度低于预期;公司自主品牌亏损加剧;供应链风险。

    投资建议:公司当前正处在战略变革的关键期与加速期,公司的体制机制变革将有助于市场重新认知上汽集团转型的魄力和能力。当前上海疫情已逐步缓解,公司复工复产有序推进,最差时间已经过去。由于上海疫情对公司产销量及行业供应链的冲击,叠加原材料价格上涨、缺芯等因素,我们调整公司22/23 年利润预测至223/253 亿元(原预测为294/310 亿元),新增2024 年利润预测262亿元,对应2022-24 年EPS 预测为1.91/2.15/2.17 元。参考公司历史估值均值(10.1 倍PE),以2022 年利润预测为基准,给予公司12 倍估值,对应目标价23 元,维持“买入”评级。