2021 年归母净利润同比增长20.1%

    上汽集团4 月29 日发布了2021 年报：公司全年营业收入为7,798.5 亿元，同比增长5.1%；归母净利润为245.3 亿元，同比增长20.1%，与华泰此前预测的248.4 亿元基本持平。我们认为，公司业绩实现稳健增长的主因在于：

    1）下游乘用车需求回暖；2）自主品牌和新能源车型产品力提升；3）处置环球车享及延锋安道拓股权，投资收益增加。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为2.42/2.62/2.84 元，可比公司2022 年Wind 一致预期PE 均值为15.1x，考虑到公司合资品牌受芯片短缺冲击更大，且生产被疫情拖累，我们基于11x 2022E PE，给予公司目标价26.62 元，维持“买入”评级。

    自主品牌和新能源车支撑销量增长

    上汽集团2021 年实现整车终端零售581.1 万辆，同比+5.5%，其中上汽大众全年销量124.2 万辆，同比-17.5%；上汽通用销量133.2 万辆，同比-9.3%。

    我们认为，年合资品牌产销下滑主要受到了全球车规级芯片供给短缺的影响。21 年公司继续发展自主品牌，紧抓新能源增量机遇，上汽乘用车全年销量为80.1 万辆，同比+21.7%；新能源汽车销量73.3 万辆，同比增长128.9%。我们认为，随着上汽集团持续加强自主品牌产品力，同时推进智己汽车、飞凡汽车、零束科技等项目落地，拓宽高端智能电动车赛道布局，公司有望实现销量和收入的快速增长。

    疫情影响下1Q22 经营短暂承压

    1Q22 公司营收1,824.7 亿元，同比下滑3.5%，归母净利润55.2 亿元，同比下滑19.4%。公司1Q22 的主营业务毛利率为9.4%（4Q21:5.1%；1Q21：

    11.1%）；销售费用率为3.6%（4Q21：0.9%；1Q21:4.9%）；管理费用率为3.3%（4Q21:3.7%；1Q21: 2.8%），研发费用率为2.1%（4Q21:3.1%；1Q21:1.8%）。我们认为，公司一季度收入和利润承压主要是受到3 月起上海疫情加剧的影响。4 月18 日起上汽集团已启动复工复产，我们预计，随着公司工厂产能逐步回升，配套零部件产业生产恢复，公司产销将迎来好转。

    维持“买入”评级

    结合公司21 年业绩表现及疫情影响，我们将公司2022/2023 年的毛利率分别下调0.5/0.1pct 至12.7%/13.2%，归母净利润分别下调1.4%/1.2%至282.5/305.8 亿元，预测2024 年归母净利润为331.7 亿元。2022 年可比公司Wind 一致预期PE 均值为15.1x（前次16.5x 2022E PE），考虑到公司合资品牌受芯片短缺冲击更大，且生产被疫情拖累，我们基于11x 2022E PE（前次12x），给予目标价26.62 元（前值29.40 元），维持“买入”评级。

    风险提示：汽车行业需求不及预期；汽车产业链复工复产进度不及预期；芯片供应短缺持续导致公司产销不及预期。