3Q21 业绩符合我们预期

    上汽集团公布3Q21 业绩：3Q21 收入1866.2 亿元，同比-13.2%，环比+5.4%；归母净利润70.4 亿元，同比-14.8%，环比+8.8%；扣非净利润为61.6 亿元，同比-23.0%，环比+9.4%。合资品牌芯片边际改善，带动投资收益环比增长，业绩符合市场预期。

    发展趋势

    销量环比提升，业绩表现扎实。公司3Q 销量为132.2 万辆，环比+14.5%，跑赢行业。分品牌看，自主及合资均贡献增长，带动收入及投资收益（QoQ+126.2%）环比提升。3Q 毛利率为13.1%，同比+2.3ppt，环比-0.4ppt，在原材料价格高企及芯片供应影响下仍然稳健。费用端，3Q 费用率合计为10.6%，环比基本持平。其中，主因研发费用率同环比小幅增长。3Q 公允价值变动净亏损9.6 亿元，2Q21 收益为22.9 亿元；资产处置亏损0.3 亿元，2Q21 收益为5.7 亿元，我们认为若剔除公允价值变动和资产处置收益的影响，环比业绩表现更加扎实。

    合资产销环比明显改善，投资收益快速增长。3Q 公司合资品牌芯片供给改善明显，上汽通用/上汽大众销量分别为320,067/318,037 辆，环比分别+30.1%/+12.3%；核心车型中，全新英朗、科鲁泽、途观、途岳销量环比分别+143%/98%/58%+50%，贡献增量。合资产销环比改善带动投资收益向上，3Q 合联营企业投资收益为42.1 亿元，环比+38.3%。总体来看，我们认为3Q 伴随芯片供给改善，合资环比销量走势强劲，带动投资收益向上；4Q 伴随行业开启加库存，我们预计合资品牌产销向上趋势有望延续。

    智能电动化混改逐步落地，利好中长期发展。公司公告成立飞凡汽车、投资设立零束科技，新兴业务子公司混改逐步落地，有望打开长期发展空间。

    飞凡汽车在原上乘旗下R 品牌独立后，由飞凡汽车以轻资产方式运作，探索数据驱动和产业共创新模式，开拓中高端纯电市场；我们认为上汽自主新能源已形成荣威+名爵、R 品牌和智己的梯度布局，多产品线有望深度覆盖用户。零束科技承接原上汽零束软件的全部资产和人员，混改后，上汽持股93.24%，员工持股6.76%。零束科技定位于平台型软件公司，将聚焦研发智能车高附加值产品模块，提供全栈或平台解决方案；我们认为零束科技有望通过市场化运作提升竞争力，成为上汽在智能化领域的排头兵。

    盈利预测与估值

    当前股价对应2021 年9.1 倍市盈率。我们维持盈利预测不变，维持跑赢行业评级及29 元目标价不变，对应13 倍2021 年市盈率，较当前股价有43%的上行空间。

    风险

    芯片短缺影响持续，后续销量不及预期。