事项：

    　　公司发布2021 年一季报，营收1891 亿元、同比+78%、环比-22%，归母净利68.5 亿元、同比+5.1 倍、环比+81%；扣非归母62.2 亿元、同比+8.0 倍、环比+81%。

    　　评论：

    　　公司一季数据超预期。其中：

    　　1) 自主：净利-9.8 亿元、同比减亏0.9 亿元、环比减亏31.9 亿元（一般4 季度减记较多导致亏损幅度加大），单车亏0.7 亿元，大致回到去年3 季度水平。总体好于预期大概2 亿元左右。

    　　2) 合资：按母公司联合营投资收益口径为18 亿元、同比+18 亿元、环比+62%，对应大众+通用批发销量合计58 万辆、同比+61%、环比-41%，估计大众通用单车盈利均有恢复，恢复原因我们估计为1）4Q20 减记影响消除，2）1Q21 受芯片供给影响，车型结构上移。

    　　3) 其它联合营投资收益：包括销售公司、零部件等，1Q21 为37 亿元、同比+37 亿元、环比+36%，高于我们预期17 亿元，是本次财报超预期的最主要构成，估计与销售公司在一季度库存去化实现销售有关。

    　　投资价值再锚定。中长期：

    　　1）两大合资车企逐步稳定份额与盈利能力后，料带来相对稳定的现金流；2）整车以外其它汽车业务，如零部件、金融、贸易等，料带来持续的现金流；3）α层面，依然是上汽自主以及五菱在全球份额、电动智能领域的开拓情况。

    　　这里我们建议关注上汽自主推出的零束SOA 开发者平台，以及智己汽车CSOP用户数字权益计划，均是汽车产品泛智能化领域里所做的前沿探索。

    　　短期：行业景气变化+公司业绩表现仍然是影响投资情绪的最重要因素，在这两方面作用下，当期估值已重回相对较低水平。

    　　投资建议：我们维持2021-2023 年归母净利预期249 亿、279 亿、314 亿元，同比分别+22%、+12%、+13%，对应EPS 2.13 元、2.39 元、2.69 元，对应PE9.3 倍、8.3 倍、7.3 倍，估值已相对较低，维持2021 年目标PE 13 倍，维持目标价至27.7 元，对应PB 1.2 倍，维持“强推”评级。

    　　风险提示：行业销量走弱、大众销量与MEB 不及预期、智己+R 不及预期。