事件：2025 年3 月24 日，云天化发布2024 年年报，公司2024 年营业收入为615.37 亿元，同比下跌10.89%；归母净利润53.33 亿元，同比上涨17.93%；扣非净利润51.90 亿元，同比上涨15.12%。对应4Q24 公司实现营业收入148.13 亿元，同比下降6.00%，环比提升0.55%；归母净利润9.09 亿元，同比上涨11.15%，环比下跌42.58%。
点评：2024 年公司优化成本控制，整体盈利改善。2024 年公司总体销售毛利率为17.50%， 较上年同期上涨2.32pcts。2024 年财务费用同比下降30.52%；销售费用同比下降5.03%；管理费用同比上升12.38%；研发费用同比上升5.76%。公司2024 年利润实现增长的主要原因是其在成本控制、产品结构优化、生产效率提升方面有所成效。
公司2024 年经营活动产生的现金流同比上涨。2024 年公司经营活动产生的现金流量净额为107.52 亿元，同比增长13.93%，主要是由于净利润同比提升。投资性活动产生的现金流量净额为-12.87 亿元，同比上涨55.87%。筹资活动产生现金流净额为-89.36 亿，同比下跌43.36%，主要因为公司购买子公司少数股东股权支付的现金增加所致。期末现金及现金等价物余额为65.61 亿元，同比上升8.87%。应收账款16.69 亿元，同比上升84.82%，应收账款周转率下降，从2023 年50.48 次变为47.85次。存货周转率下降，从2023 年7.55 次变为7.46 次。
2024 年公司资产负债率下降，分红持续高比例。2024 年末公司资产负债率52.26%，较上年同期下跌5.87pcts。根据公司年年报，其制定了2024年-2026 年不低于45%的现金分红规划，其中2024 年每10 股派息数（含税）为14 元，合计分红金额（含税）为25.52 亿元，合计分红金额占合并报表中归属于上市公司普通股股东的净利润的比率为47.86%。我们认为，得益于资产负债率的下降，公司得以维持高分红，利好投资者长期收益。
由于区域冲突、粮食安全等影响，国内磷肥价格受到支撑。近年来磷肥行业受到能耗双控、“三磷”治理等政策影响，资源自给率低、环保落后和经营困难的磷肥企业逐步退出，行业集中度不断增强，产业链完整、自主创新能力强、安全环保水平高的磷肥企业竞争力进一步提升。虽然国际 市场存在如区域冲突、粮食安全等不确定性因素使得磷肥价格高位波动，但是国内市场制定了保供稳价政策，磷肥价格相对平稳，整体开工率稳中有升。
公司2024 年多项主营产品产销同比增长，磷肥价格同比提升。根据公司2024 年年报经营数据披露，在产品产销方面，2024 年公司磷铵/复合（混）肥/ 尿素/ 聚甲醛/ 黄磷/ 饲料级磷酸氢钙的产量分别为505.42/178.20/282.34/11.02/2.92/60.03 万吨， 同比分别为9.98%/13.17%/9.87%/4.65%/-2.34%/6.34% ； 销量分别为464.25/181.80/275.29/11.09/1.98/58.81 万吨， 同比分别为-3.15%/16.91%/10.57%/2.21%/-6.16%/2.17%。
销售均价方面，2024 年公司磷铵/复合（混）肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸氢钙销售均价分别为3388/3070/2043/11566/20435/3455 元/吨，同比分别为4.28%/-0.23%/-12.02%/-0.74%/-7.72%/10.81%。2024 年磷化工景气延续，公司主要产品销量同比大多提升，利好公司业绩。
公司围绕磷化工产业链，持续发挥一体化优势。公司主营业务包括化肥、磷矿采选、磷化工及新材料、商贸物流四项业务。肥料方面，公司拥有国内先进的大型化肥生产装置，主要生产和销售磷肥、尿素、复合肥。2024年公司磷肥产能达555 万吨/年，尿素产能达260 万吨/年，公司饲料级磷酸钙盐产能50 万吨/年；2024 年公司磷肥、尿素、饲料级磷酸钙盐、聚甲醛等产品均质量稳定，市场占有率较高。
磷矿采选方面，2024 年公司磷矿储量近8 亿吨，原矿生产能力1450 万吨/年，擦洗选矿能力618 万吨/年，浮选生产能力750 万吨/年，是国内最大的磷矿采选企业之一，2024 年公司共生产成品矿1153 万吨。
根据公司2024 年年报，公司对于子公司磷化集团二矿地采等项目投入增加，持续加强450 万吨/年磷矿浮选项目建设，截至2024 年年底已完成审批；2024年已实现10 万吨/年磷酸铁装置的连续法技术改造，积极推进研发磷酸铁铁法工艺。公司持续加大磷矿采选、精细磷化工、新能源材料等研究投入，推进建设全平台产业链，增强产业化技术设备，优化产业布局。
精细化工方面，截至2024 年，公司拥有聚甲醛产能9 万吨/年，产能位居国内前列；饲料级磷酸氢钙产能达50 万吨/年，单套产能国内排名第一。公司在云南、重庆、内蒙、青海等省市自治区建有10 余个生产基地，产业规模位居国内前列。
商贸物流方面，公司拥有“金沙江”“云天化”“三环”“金富瑞”“红磷”“云峰”等近20 个国内外知名品牌，拥有一万多个加盟商和分销商。根据公司2024 年年报，公司2024 年磷肥国内年销售量约占国内年施用量的22%，出口量占国内出口量的20%以上。
投资建议： 预计公司2025-2027 年实现营业收入分别为619.90/636.16/654.83 亿元，实现归母净利润分别为55.65/58.23/60.35 亿元，对应EPS 分别为3.03/3.17/3.29 元，当前股价对应的PE 倍数分别为7.7X、7.3X、7.1X。我们基于以下几个方面，1）磷化工景气延续，公司磷矿资源储备丰富，资源优势显著，有望进一步发挥一体化优势；2）由于区域冲突、粮食安全等影响，化肥价格有所支撑，利好公司业绩；3）公司主要产品产销有望保持增长势头，提升业绩弹性。我们看好公司资源优势及磷化工景气延续，维持“买入”评级。
风险提示：市场价格波动风险；原材料价格波动风险；产能爬坡不及预期风险；安全环保风险等。