投资要点

    　　事件：云天化发布2024Q1 和2023 财报，24Q1 公司实现营收138.57 亿元， 同比减少12.77%，环比减少12.06%；归母净利润14.59 亿元，同比减少7.18%，环比增加78.46%；毛利率19.12%，同比提升1.49pct，环比提升0.4pct。2023 年实现营收690.60 亿元，同比减少8.30%；归母净利润45.22 亿元，同比减少24.90%；毛利率15.18%，同比减少1.04pct。

    　　产品价格下滑，良好产销支撑公司业绩。2023 年受产品市场价格下降等因素影响，公司业绩情况出现一定下滑，但在春耕等季节性因素下，2024Q1 公司产销情况稳中有进，较好支撑了公司业绩。24Q1 公司磷铵、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别为118.03、42.65、61.84、2.61、0.61、11.59 万吨，同比变化-3.71%、35.96%、31.52%、-1.88%、35.56%、0.09%，环比变化6.54%、4.87%、7.44%、6.97%、35.56%、-34.30%。2024 年公司计划生产销售尿素254.49 万吨、磷铵454.15 万吨、复合肥192.51 万吨，生产饲料级磷酸氢钙58 万吨、聚甲醛10.60 万吨、黄磷3.02 万吨。24Q1 磷铵、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙收入分别为39.57、13.11、13.51、3.09、1.24、3.74 亿元，同比变化-7.98%、15.92%、9.93%、-5.21%、3.33%、-6.73%，环比变化3.21%、1.79%、-2.31%、3.00%、24.00%、-32.97%，产品价格分别为3353、3073、2184、11855、20542、3227 元/吨，同比变化-4.42%、-14.80%、-16.45%、-3.30%、-22.22%、-6.92%。

    　　财务质量持续改善，高股息率价值凸显。随着近几年业绩和现金流的提升，公司财务状况持续好转，资产负债率从2019 年的89.1%持续下降至24Q1 的56.3%，积极优化长短借款总量和结构，短期借款从2019 年的286 亿元下降至24Q1 的50 亿元，长期借款从2019 年的27 亿提高至24Q1 的116 亿，财务费用也从2019 年的23.5 亿大幅下降至2023 年的7.0 亿，极大缓解了公司财务压力。2023 年拟派发现金红利18.23 亿元（含税），占2023 年归属于上市公司股东的净利润比例为40.31%，较公司2022 年30.47%提升9.84pct。以2024 年4 月24 日收盘价计算，股息率4.9%，具有较高吸引力。

    　　磷矿石价格维持高位，公司资源优势明显。百川盈孚数据信息显示，2021年磷矿石受下游磷肥、黄磷市场推涨、市场供不应求等影响，市场价格一路向上达至同期历史至高点。进入2022 年，磷矿石市场变化多端，需求情况也是时有变动，截止12 月末磷矿石30%品位市场均价为1041元/吨，与年初645 元/吨相比上涨396 元/吨，涨幅约为61.40%。2023年，受国际和国内大环境的综合影响，磷矿石价格整体呈波浪走势。目前，下游磷肥需求平稳，磷矿石场内现货趋紧，2024 年4 月24 日磷矿　　石30%品味市场均价为1015 元/吨，仍维持历史高位。随着下游化肥需求稳中有增叠加新能源发展带来需求增量，磷矿石作为资源具有一定供给约束，价格中枢有望高位维持。公司现有磷矿储量近8 亿吨，原矿生产能力1450 万吨/年，擦洗选矿生产能力618 万吨/年，浮选生产能力750 万吨/年，是我国最大的磷矿采选企业之一。2024 年2 月，公司参股公司云南云天化聚磷新材料以8 亿元竞得云南镇雄县碗厂磷矿普查探矿权，将进一步巩固公司磷资源优势。

    　　持续巩固资源和规模优势，看好公司稳步发展。云天化作为国内磷化工龙头企业，围绕磷资源深度利用，持续巩固资源和规模优势。截止2023年末，公司磷肥产能555 万吨/年，位居全国第二、全球第四，其中，磷酸二铵产品在国内市场占有率排名前列；尿素产能260 万吨/年，分别布局在云南120 万吨/年，内蒙古80 万吨/年，青海60 万吨/年；饲料级磷酸钙盐产能50 万吨/年，其中MDCP（饲料级磷酸一二钙）产能为45 万吨在国内MDCP 消费市场占有率达到70%左右，占全国磷酸钙盐消费市场10%；聚甲醛产能国内前列，在国内聚甲醛市场占有率15%左右，在国产聚甲醛市场占有率高达25%左右。公司于2023 年3 月14 日签订了《股权转让协议》，青海云天化成为公司的子公司，其2023 年度实现净利润4.48 亿元，进一步巩固了化肥龙头地位。公司目前在建20 万吨/年磷酸铁电池新材料前驱体项目和电池新材料前驱体配套450万吨/年磷矿浮选项目按计划推进中，预计投产后将进一步助力公司业绩增长。

    　　投资建议：云天化具备磷矿石-磷肥-磷化工一体化产业链，资源和规模优势显著，磷矿石高位维持，资产负债表持续改善，分红股息率具备较强吸引力。预计公司2024-2026 年收入分别为718.69/728.16/736.25亿元， 同比增长4.1%/1.3%/1.1% ， 归母净利润分别为47.66/51.01/53.86 亿元，同比增长5.4%/7.0%/5.6%，对应PE 分别为7.8x/7.3x/6.9x；首次覆盖，给予“买入-B”评级。

    　　风险提示：行业扩产超预期；需求不及预期；安全环保风险。