航运业走出困境的条件——从经营危机到财务危机

    造船周期滞后于航运业的调整，过去三年新船投放持续创历史新高，由此产生了严重的存量过剩。由于船厂现金流持续恶化，船东难以通过推迟交付减少边际供给。

    因此，航运业在需求出现弹性之前，供给的调整必须是被动的——只有当航运业陷入全球性的财务危机，而不仅仅是经营危机，船东的支付能力不足，才得以促使该行业进行边际的供给修正。

    油运行业可能率先进入财务危机阶段

    全球最优秀的油轮公司Frontline已陷入困境，或许意味着油运已从经营危机转向财务危机。持续的巨额亏损，高企的负债率，以及不断缩水的市值，都将使得油运公司股权和债权融资能力大幅下降，财务危机显现。

    身处行业性的财务危机，尽管竞争格局恶劣，运价却有可能提前复苏。此外，如果财务危机持续，今年及明年的新船交付可能出现大面积推延。

    高负债导致业绩改善空间有限，需要修复资产负债表

    尽管我们认为油运业处于中长期底部，但是我们认为公司今年几乎不可能实现经营性的盈利。公司融资租赁的VLCC盈亏平衡点估计在3.6万美元/天，高于行业普遍水平。因此，即使行业运价回暖，仍然不足令公司经营扭亏。只有修复资产负债表，财务费用才有望大幅下降。

    风险提示

    连续两年亏损，一季度继续亏损，公司面临较大的退市压力。公司可通过实现非经常性盈利以避免退市，但自救措施的制定与实施均具有很高的不确定性。

    维持“中性”评级

    考虑到行业亏损可能会继续倒逼运价复苏，同时公司可能侍机改善资产负债表或实现非经营性盈利，我们认为长航油运可能出现高风险的交易性机会。

    但从价值角度，目前股价较其自身重臵价值或国际同行估值水平，均不算便宜。

    暂维持“中性”评级，只建议高风险偏好的机构关注。