一季度持续亏损

    继2011 年亏损 7.5亿元（-0.22元/股）后，公司一季度亏损约2.7亿元（-0.08元/股），亏损环比去年四季度有所扩大，差于预期。

    发展趋势

    VLCC 和MR 均显著亏损。公司主要经营 VLCC 为主的原油远洋运输、MR为主的成品油远洋运输、沿海油品运输、特种品运输。远洋运输贡献公司绝大多数收入。2011 年全年VLCC 和MR分别实现大约 1.7 万和1.3 万美元/天的期租水平，均低于各自大约3.6万和1.6万美元/天左右的盈亏平衡点。2012 年一季度亏损的环比扩大，主要反映了新船投产后的财务成本上升。

    油轮运价好于去年，但不支持主业在年内扭亏。VLCC 在中东-远东航线上的期租水平今年以来均值达 3.4 万美元，略好于去年同期2.8 万美元的水平。4 月初运价最高曾接近 6 万美元，但近期已经显著回落至 3 万美元以下。业内普遍反映 4 月初的小反弹主要和伊朗地缘政治紧张导致的提前储备油品有关。该因素可能支撑今年的运价略好于去年。但从全行业供求关系上看，Clarkson预测2012 年VLCC 的需求增长 3.6%，供给增长 6.5%，虽然供求差较之去年有所收窄，但供给增速仍高于需求增速，因此我们不指望2012 年VLCC 运价能有实质改善，也不指望能够盈利。

    扭亏与否关键在于政策扶植能否推进，但不确定性仍较大。公司年报提出了积极争取国油国运政策、加强资本运作、加快引进战略投资者等措施将在 2012 年推行。我们认为政府的一次性救助可以一次性改善资产负债表，但较难解决盈利能力的问题。国油国运政策如果仅保证运量无法保证运价，也无法解决盈利能力的问题。只有石油公司让利于油轮公司予以高于市场的运价，才可以给油轮公司盈利能力带来改善。我们无法推断公司能否类似招商轮船一样引入石油公司作为战略投资者，或者更进一步是否能牺牲大股东部分股权控制但换取较高运价。如若可以，公司盈利能力将得到解决，但业绩弹性或将降低。

    盈利预测调整

    我们按VLCC 和MR分别2.8 万和1.5 万美元的期租水平、确认5 亿人民币的营业外收入来假设，2012 年公司可能实现盈亏平衡。

    估值与建议

    油轮市场运价好于去年，但主业扭亏不可期望。政策扶植力度和形式如何也尚需观望。公司当前绝对股价低，但基本面改善不确定性较高，维持中性评级，建议投资者关注行业扶植政策的演进。