上半年，长航油运完成货运量和周转量同比分别增长20%和33%，但油运市场整体运价低迷，公司收入同比增长11%，实现毛利率1.13%，同比下降近16 个百分点，归属于母公司的净利率为-3.2 亿，EPS 为-0.1 元。长航油运目前VLCC 和MR 运力占比分别为60%和27%，在竞争较为充分的油运市场，任何公司都很难在运价跌、油价涨的市场环境下独善其身，目前公司依靠COA 合同来获得比竞争对手更多的喘息机会，等待市场走出底部。

    总体来看，由于公司目前VLCC 占总运力的比重最大，在60%左右，且上半年实现运价与保本点相差30%以上；

    而相比第二大船型MR 仅占约27%的运力，实现运价与保本点也并不遥远。因此，我们预计VLCC 的高弹性（占公司运力比重高、运价弹性也高）是公司上半年亏损的主因，但硬币的另一面则是，未来VLCC 也将成为运价回升后盈利的爆发点。1）VLCC 市场：公司VLCC 船队平均TCE 为22241 美元/天，高于市场平均水平62.90%，但同比下降50.60%，低于保本点约30%-40%；2）MR 市场：公司MR 船队平均TCE 为12900 美元/天，虽略高于Heidmar pool 平均TCE，但同比下降10.40%，低于保本点大约10%-15%。

    油运市场总体仍未改变供大于求的局面，上涨概率较小，除非有目前未预见的事件发生。近期美国国债降级和欧洲债务危机影响加重，原油需求看淡使WTI 油价一度跌破80 美元/桶，尽管这将缓解公司的成本飙涨问题，但也将令整个市场在供过于求的道路上渐行渐远，我们对下半年VLCC 和MR 市场的运价依旧持谨慎态度，不确定性来自于4 季度时，市场能否在低迷的环境中迎来一波久违的旺季行情。我们预期公司2011-2013 年EPS 分别为0.05 元、0.10 元和0.20 元，在“国油国运”的背景下，公司手握COA 合同扩张运力，我们认为公司比竞争对手拥有更强的抗风险能力，但是考虑到市场环境在短期内很难得到迅速改善，我们将公司的评级从“谨慎推荐”下调至“中性”。