核心观点

    　　8 月29 日晚，公司发布2023 年半年度报告，实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为97.61 亿元、9.87 亿元和9.79 亿元，分别同比增长30.02％、32.69％和33.22%；整体业绩超过我们此前预期。上半年业绩实现较好增长主要由于：1）子公司及境外业务实现快速恢复；2）盈利能力较强的核心产品市场需求增加，实现较好增长。整体来看，公司H1 业绩延续了Q1 的快速增长趋势，在核心产品稳健增长及子公司产品销量快速增长的带动下实现了良好增长，业绩超过此前预期。

    　　事件

    　　公司发布2023 年半年度报告

    　　8 月29 日晚，公司发布2023 年半年度报告，实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为97.61 亿元、9.87 亿元和9.79 亿元，分别同比增长30.02％、32.69％和33.22%；整体业绩超过我们此前预期。

    　　简评

    　　收入利润两端实现较好增长，整体业绩表现超预期

    　　2023 年H1，公司实现收入97.61 亿元，同比增长30.02%；实现归母净利润9.87 亿元，同比增长32.69%；实现扣非归母净利润9.79 亿元，同比增长33.22%；其中Q2 单季实现收入46.18 元，同比增长29.95%，实现归母净利润4.63 亿元，同比增加34.83%；实现扣非归母净利润4.60 亿元，同比增加35.66%，业绩实现较好增长主要由于：1）子公司及境外业务实现快速恢复；2）盈利能力较强的核心产品市场需求增加，实现较好增长；整体来看，公司H1 业绩延续了Q1 的快速增长趋势，在核心产品稳健增长及子公司产品销量快速增长的带动下实现了良好增长，业绩超过此前预期。

    　　母公司保持稳健增长，子公司实现快速恢复

    　　2023 年H1 从母公司及各子公司经营情况来看：1）母公司：实现收入21.60 亿元，同比增长10.18%，归母净利润7.86 亿元，同比增长16.61%，随着市场终端需求增加，预计母公司经营情况良好，在核心品种带动下实现稳健增长，预计全年有望保持稳健增长趋势；2）同仁堂科技：实现收入39.46 亿元，同比增长30.91%，归母净利润5.60 亿元，同比增长23.84%，收入及利润端在去年同期低基数下实现了较好增长，主要归功于科技母公司及境内子公司增长保持良好、以及同仁堂国药经营的持续恢复；3）同仁堂国药：实现收入7.24 亿元，同比增长38.82%，归母净利润2.65 亿元，同比增长33.78%，主要受益于：①香港地区防疫政策逐步放松，本地零售业实现快速恢复，推动业绩在去年同期低基数下实现较好增长；②随着香港与内地逐步实现通关，内地市场在新增中药材产品境内销售业务推动下实现较好增长；4）同仁堂商业：实现收入55.84 亿元，同比增长27.92%，归母净利润3.89 亿元，同比增长111.20%，公司持续优化品种布局，打造规模销售平台，同仁堂商业在去年同期低基数的背景下实现快速恢复，推测自有品种销售推动收入利润实现较好增长。

    　　两大板块收入增长稳健，共同带动公司业绩增长分板块来看，2023 年H1 公司两大业务板块均实现稳健增长，其中：1）医药工业：实现营业收入61.46 亿，同比增长28.33%，毛利率44.92%，同比下降5.14 个百分点，盈利能力下降主要受到原材料价格波动影响，其中前五大类产品实现收入29.25 亿元，同比增长18.91%，毛利率56.57%，同比下降4.15 个百分点，核心品种实现稳健增长，预计潜力品种实现较好增长；2）医药商业：实现营业收入55.36 亿，同比增长20.87%，毛利率30.41%，同比增加0.40 个百分点，在去年同期低基数下实现了较好恢复，从门店数量上来看，公司持续统筹全国零售网络布局，提升零售终端规模，2023 年H1 新增门店13 家，截至报告期末在全国共设立同仁堂药店955 家（其中608 家设立了中医医疗诊所）。

    　　展望下半年：母公司预计保持稳健增长，子公司有望实现持续恢复展望下半年，在母公司方面，随着公司稳步推进“高质量发展战略、精品战略、大品种战略”三大发展战略，深入实施大品种战略，聚焦精品战略，推出御药传奇系列产品，预计全年有望保持稳健增长趋势；在科技子公司方面，虽然去年H2 利润端基数略高，但公司持续深化大品种战略，通过整合渠道、强化管控、发力终端等措施，推动线上、线下全面赋能，预计核心产品的市场地位及份额有望进一步提升，叠加香港地区零售业复苏推动境外子公司业绩恢复，有望推动公司全年业绩实现稳健增长；在商业子公司方面，随着同仁堂商业持续统筹全国零售网络布局，提升零售终端规模，并积极培育发展物流配送业务，拓展医药电商领域，预计全年有望在去年同期低基数下持续恢复。

    　　原材料价格波动导致毛利率下降，其余财务指标基本正常2023 年H1，公司综合毛利率达到46.10%，同比减少3.64pp，推测主要由于原材料价格波动所致。销售费用率达到17.49%，同比减少1.96pp，主要由于费用投放有所减少；管理费用率达到7.80%，同比减少1.25pp，控费效果理想；研发费用率达到1.04%，同比增加0.08pp，主要由于公司持续加大研发投入力度。经营活动产生的现金流量净额同比增加25.67%，主要是本期购买商品、接受劳务支付的现金大幅增加所致。其余财务指标基本正常。

    　　盈利预测及投资评级

    　　我们认为：1）公司背靠同仁堂百年品牌，品种资源丰富，经营壁垒深厚，随着公司大品种战略以及核心品种二次开发的持续推进，能够保证公司长期稳健增长；2）持续深化营销改革，成果初步显现，经营质量稳步提升，推动公司业绩在低基数下逐步实现恢复性增长；3）国企改革三年行动的多方信号持续释放，公司开展市场化改革值得期待。

    　　考虑到公司中期业绩表现亮眼，我们上调了公司未来三年的盈利预测，最新预测为：预计公司2023-2025年实现营业收入分别为176.94 亿元、200.58 亿元和227.29 亿元，归母净利润分别为17.22 亿元、19.68 亿元和22.48 亿元，折合EPS（摊薄）分别为1.26 元/股、1.44 元/股和1.64 元/股，同比增长分别为20.8%、14.3%、14.2%，对应PE 分别为44.1x、38.6x 及33.8x，维持“买入”评级。

    　　风险分析

    　　1、新冠疫情风险，目前国内疫情形势依然有波动，对工业生产、物流快递等均会造成影响，可能会影响公司产品的生产、物流和销售，进而影响公司业绩；2、药品降价风险，公司核心产品等竞争市场可能会加剧导致产品价格下降，进而影响公司盈利预期；3、原材料价格波动风险，中药产品原材料周期性明显，目前成本端价格居高不下，原材料价格可能会进一步上升，导致成本压力进一步增大，进而影响公司业绩；4、公司改革不及预期风险，公司正在积极推动改革工作，但是可能存在改革效果不及预期等情况，进而影响公司盈利预期。