2021 年业绩符合我们预期

    公司公布2021 年业绩：营业收入146.03 亿元，同比增长13.9%，归母净利润12.27 亿元，对应每股盈利0.89 元，同比增长19.0%，业绩符合我们的预期。扣非归母净利润12.09 亿元，同比增长19.5%。

    发展趋势

    工业板块发展势头良好，持续加大线上推广力度。2021 年，公司工业板块收入88.8 亿元（YoY +16.0%），其中心脑血管类收入36.3 亿元（YoY+20.8%），补益类收入14.6 亿元（YoY-2.6%），清热类收入5.2 亿元（YoY+0.5%），妇科类收入3.8 亿元（YoY+23.8%），其它合计28.9 亿元（YoY+18.9%）。商业板块收入82.4 亿元（YoY+12.6%），截至2021 年底，自有零售药店增至920 家，同时持续加大线上推广力度，实行分级推广计划，通过抖音、京东等多元渠道实现精准营销。

    同仁堂科技核心产品恢复增长，同仁堂国药香港市场恢复明显。分子公司看，同仁堂科技收入54.0 亿元（YoY+17.2%），归母净利润5.07 亿元（YoY+8.5%），以西黄丸系列等为代表的核心产品恢复增长；同仁堂国药收入15.6 亿港元（YoY+18.3%），净利润6.1 亿港元（YoY+12.1%），受益于香港市场回暖，香港政府刺激本地消费以及公司线上和线下产品推广效果显著，2021年，香港分部同店收入增长13.6%。

    整体毛利稳定，经营性净现金流改善明显。2021 年公司综合毛利率47.6%（YoY+0.58ppt），整体毛利相对平稳。工业毛利率48.1%（YoY+1.04ppt）；商业毛利率31.5%（YoY-0.65ppt），主要由于广告推广投入有所增加。销售费用率18.8%（YoY-0.5ppt），管理费用率9.15%（YoY-0.5ppt）。经营性净现金流34.3 亿元（YoY+57.6%），主要受本期销售商品、提供劳务收到的现金增加及实施新租赁准则影响。

    盈利预测与估值

    我们维持2022 年EPS 预测1.05 元（YoY+17.8%），引入2023 年EPS 预测1.24 元（YoY+17.3%）。当前股价对应2022/2023 年41.2 倍/35.1 倍市盈率。维持跑赢行业评级，考虑到品牌OTC 估值中枢上移，我们上调目标价23.8%至52.00 元，对应49.3 倍2022 年市盈率和42.0 倍2023 年市盈率，较当前股价有19.8%的上行空间。

    风险

    原材料价格上涨，产品营销效果低于预期，新品增长低于预期