三百五十余年铸就大品牌

    同仁堂品牌始创于1669 年（清康熙八年），至今已有352 年历史，是首批中华老字号企业。在最新的《2021 胡润中国最具历史文化底蕴品牌榜》中，同仁堂更是以满分位列榜首，凸显其自身的品牌价值。同仁堂股份隶属与同仁堂（集团），也直接或间接控股集团旗下的两家港股上市公司（同仁堂科技、同仁堂国药），三家上市公司分别覆盖传统剂型、现代剂型和海外销售，共同打造同仁堂老字号品牌。

    公司2021 年完成核心管理层改革，原公司总经理邸淑兵接任董事长。

    董事长邸淑兵曾历任公司各项业务部门，经验丰富，其余核心管理团队也都是业务出身，有能力推进公司业务的进一步向好发展。并且也正是在2021 年公司迎来业绩回升，2021 年前三季度公司实现营业收入106.83亿元，同比增长18.00%；归母净利润9.2亿元，同比增长28.67%。

    安宫牛黄丸绝对龙头，大品种战略深扎市场

    安宫牛黄丸一直是传统中药中的知名品种，而同仁堂在众多竞争企业中是绝对的龙头，2019 年占据市场份额高达74.5%。并且公司对安宫牛黄丸定价权掌握十足，近20 年来同仁堂三次公开调整安宫牛黄丸的售价，最近一次是在2021 年底，安宫牛黄丸（3 克*丸/盒）的销售价格从780元提至860 元，涨幅约为10%。随着需求的不断提升和中药材成本的渠道，我们认为同仁堂安宫牛黄丸预计未来仍有持续的提价空间。

    公司产品数量丰富，拥有400+个常年生产中成药品种，27+种中成药产品剂型。并且紧密围绕大品种战略，前五大产品销售持续回暖，2021年上半年，公司销售前五名的品种实现收入22.37 亿元，同比增长22.84%。

    利空因素逐步消除，营销改革成效显著

    一方面利空因素消除。2019年和2020年公司经历了一段时间的阵痛期，但现在已经逐步消除。1.蜂蜜门事件影响消除，公司处理及时有效；2.

    疫情影响逐步消化。2020 年上半年疫情下公司工业和商业两大板块都受到冲击，随着疫情的常态化，公司经产能问题得到解决。经营影响逐步消除，2020 年实现归母净利润10.31 亿元，同比增长 4.67%。3.产能问题得到解决。2020 年子公司同仁堂科技位于大兴生产基地及唐山基地正式投产，部分产品生产供应压力逐渐得到缓解。

    另一方面营销改革成效显著。公司销售团队于2020 年启动营销改革，继续坚持“以品种运作为核心，以终端工作为方向”的指导思想，通过打造“4+2”（四个事业部加两个专项小组）经营模式。此举缩减了经销商层级合理分配渠道利润，又直通了终端药店提升药店销售积极性。改革以来，2020 年第三季度同比增速转正，并一直延续增长，2021 年前三季度分别同比增长22%/23%/9%，公司营收逐季度向好。

    投资建议

    我们预计，公司2021~2023 年收入分别150.0/173.2/197.1 亿元，分别同比增长16.9%/15.5%/13.8%，归母净利润分别为13.0/15.2/17.5亿元，分别同比增长26.0%/17.3%/14.6%，对应2021~2023 年EPS 为0.95/1.11/1.27 元，对应估值为49X/42X/37X。首次覆盖，给予“买入”

    投资评级。

    风险提示

    原材料的价格波动；核心品种提价销售不及预期；营销改革不及预期。