事件：8 月26 日，同仁堂股份发布2021 年半年度财务报告，2021 年上半年，公司实现营业收入73.59 亿元（+22.58%），归母净利润6.24 亿元（+29.91%），扣非母净利润6.17 亿元（+29.57%），基本每股收益为0.455元/股（+30%）。

    　　中报业绩反弹明显，增速符合我们预期。公司是中华老字号，品牌已有三百余年历史，打通产业链形成中药材种植、加工生产、物流配送、药品零售一条龙。公司品种储备丰富，覆盖心脑血管、补益、清热、妇科等领域。

    　　近年来业绩下滑系产能转移和疫情不利影响，2021 年上半年，随着疫情逐渐受控，公司生产制造和药品零售业务恢复，上半年业绩反弹明显，实现营业收入73.59 亿元（+22.58%），归母净利润6.24 亿元（+29.91%）。

    　　工业方面，公司本部营收17.35 亿元（+15.42%），同仁堂科技实现营收27.66 亿元（+23.45%），净利润4.74 亿元（+16.72%）。商业方面，同仁堂商业实现营收43.60 亿元（+29.03%），净利润1.85 亿元（+111.36%），下属门店达900 家（+5.26%），同仁堂国药实现营收5.89 亿元（+22.87%），扣非归母净利润2.22 亿元（+17.94%）。此外，分部间抵消15.88 亿元，其他业务收入0.36 亿元，增速符合我们预期。

    　　大品种战略稳步推进，深化营销改革。2020 年，公司启动“4+2”营销模式改革，成立品种运营、终端、医疗、药酒等四个事业部和大品种、发展品种两个专项小组，拓展线上营销，激励多渠道营销创新。未来公司将突出大品种，稳固发展品种，提升品牌力。人口老龄化下心脑血管疾病患病人群增长迅速，公司心脑血管系列产品位于高景气赛道，公司用独门工艺维持安宫牛黄丸药性稳定、双天然原料形成疗效壁垒，历年来单价提升迅速，保值增值消费属性强，未来仍具备增长潜力。2021 年上半年，公司前5 名产品共创收22.37 亿元（+22.84%）。

    　　同仁堂商业把握市场回暖的有利形势深化营销改革。在活动定制方面，综合节庆时令与顾客消费习惯等情况选取重点商品，组成消杀防疫、应季养　　生、踏青旅行等用药大礼包，配合主销区域及线上大品种讲师培训，有效提升产品终端覆盖率；在广告推广方面，制定重点品种广告推广方案，深挖产品功能定位、优化搜索引擎关键词精准投放目标消费者，将传统媒体（广播、电梯、公交等）与新媒体（平安好医生、喜马拉雅等APP）相结合，形成多渠道、多形式立体推广模式。

    　　集团国企改革三年行动推进会召开，混改有望提升公司盈利能力。公司估值近五年陷入增长瓶颈期，我们认为其原因在于：市场同质化竞争激烈、集团共用金字招牌削弱品牌穿透力增加舆情风险、国企体制影响。今年6月，同仁堂集团召开国企改革三年行动推进会，成立改革工作领导小组、制定了行动方案和任务清单，要求全系统充分认识改革重要性，狠抓重点任务确保改革措施落地见效，着力突破发展瓶颈，推动集团迈向高质量发展。公司作为集团下属核心子公司，是改革的发力点，有望实现混合所有制改革。目前公司王牌单品和医药工业的毛利率远未达到行业天花板，存在提升空间，我们认为国企改革有望提高公司盈利能力，量价齐升趋势下进一步释放利润。

    　　投资建议：同仁堂股份品牌影响力大，估值瓶颈期系产能转移和疫情影响下形成收入低基数、市场同质化竞争激烈、品牌共用舆情风险增加和国企体制等因素影响。伴随集团国企三年改革行动的后续落地，公司有望实现混合所有制改革以提高盈利能力，伴随疫情逐渐受控下国内外业务反弹，大单品战略和营销改革推进，人口老龄化及消费升级逻辑下公司高毛利类心脑血管类产品和高成长类补益类产品放量，公司业绩增长具备潜力，有望突破估值瓶颈期，凸显投资价值。

    　　我们预计公司2021-2023 年营业收入分别为158.77 亿元、193.36 亿元和232.03 亿元，归母净利润分别为12.29 亿元、16.09 亿元和20.58 亿元，EPS 分别为0.90 元、1.17 元和1.50 元，对应PE 分别为37X、28X 和22X，维持“增持”评级。

    　　风险提示：市场竞争风险，医药行业政策变化风险，国外经营贸易政策风险，国企改革行动实施风险，疫情反弹风险。