事件：

    公司公布2019 年中报：实现营业收入71.57 亿元（-1.52%），归母净利润6.6 亿元（+3.33%），扣非归母净利润6.55 亿元（+3.04%），净经营活动现金流10.69 亿元（+7.88%），业绩基本符合预期。

    点评：

    核心品种保持两位数增长，二线品种受外部环境影响下滑。Q2 单季度收入32.46 亿元，同比下滑9.91%；归母净利润3.10 亿元，同比下滑3.44%。

    Q2 单季度出现负增长，预计与中成药OTC 市场整体消费疲软叠加公司新管理层上任后内部经营调整有关。分板块看，同仁堂母公司19H1 实现收入18.06 亿元，同比增长7.12%，净利润5.2 亿元，同比增长9.12%，安宫牛黄丸、牛黄清心丸等主导产品维持两位数以上增长。同仁堂科技（持股46.85%）19H1 实现营业收入24.75 亿元，同比下降 11.73%， 净利润 3.83亿元，同比下降 11.52%，主要由于产能问题尚未解决及阿胶、西黄丸、六味地黄丸等个别产品受行业因素影响销量下滑明显。同仁堂商业19H1 因店面逐步规范化调整，导致保健品销售受到影响，营业收入39.48 万元，同比增长 0.57%，净利润1.66 亿元，同比下降4.08%。截至19H1 同仁堂商业门店总数由18 年末的808 家增至854 家，相比18 年扩张增速放缓。

    集团外部领导上任，期待积极变化。公司以往一直以来通过内部选聘方式提拔高层管理人员。去年底“蜂蜜事件”后，董事会免去了上市公司总经理和副总经理等共计3 位高管职务，同时王贵平先生接任集团董事长职位，成为首位外部空降掌门人。随着从集团到上市公司层面的管理层变动，后续或将迎来更多内部积极变化。2019H1，同仁堂集团新一届领导层上任后对全公司开展质量大排查和专项整治工作，今年主要将以提升内部经营管理质量为目标，短期对经营业绩产生一定影响，但长期看有利于“百年老字号”企业长期健康发展。

    盈利预测与估值：维持预测19~21 年EPS 为0.85/0.95/1.02 元。现价对应19~21 年PE 为34/30/28 倍。内部经营调整后有望重新出发。维持“增持”评级。

    风险提示：产品质量事件曝光风险，营销改革进度低于预期风险。