2018 年1H 业绩符合预期

    　　公司公布2018 年1H 业绩：营业收入72.670 亿元，同比增长3.8%；归属母公司净利润6.394 亿元，同比增长6.6%，对应每股盈利0.47元。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　同仁堂科技增长有所放缓，商业板块保持快速增长。分板块看，1H2018 公司工业板块收入45.38 亿元，增长2.91%，其中母公司收入16.86 亿元（+8.18%，预计主力品种保持平稳增长）/净利润4.77 亿元（+ 7.64%），同仁堂科技收入28.03 亿元（+ 0.8%，阿胶系列收入下滑超50%，对业绩有所拖累）/净利润6.12 亿元（+5.41%），同仁堂国药收入6.20 亿元（+12.64%，得益于安宫牛黄丸的量价齐升）/净利润2.60 亿元（+10.81%）；商业板块收入38.18 亿元，增长13.15%，品牌力持续提升，门店总数达763 家。

    　　毛利率结构改善，费用率有所提升。1H2018，公司综合毛利率49.8%，同比提升1.5ppt，得益于工业板块毛利率结构改善。销售费用率21.00%，提升0.58ppt，主要是加大营销推广力度；管理费用率9.45%，提升0.72ppt，主要是职工薪酬增加。经营性净现金流9.86 亿元，增长13.78%，表现优于净利润。

    　　“品牌+品种”铸就护城河，发展潜力大。“同仁堂”品牌具有深厚历史积淀，稀缺性非常强；同时，品种丰富，常年生产成药超400 个品种，涵盖内科、外科、妇科、儿科等诸多领域，铸就宽阔的护城河。我们认为，在医药新零售开启的新时代，强品牌消费将成为趋势，公司作为传统OTC 品牌龙头企业，行业地位有望进一步提升。然而，目前公司机制尚不灵活，短期成长空间受到一定压制，但长期看，公司发展潜力大，良性增长依然值得期待。

    　　盈利预测

    　　我们维持2018/19e 盈利预测0.82/0.91 元不变，增长11.1%/10.2%。

    　　估值与建议

    　　公司当前股价对应18/19 年39/35 倍P/E。公司品牌具有稀缺性，产品线丰富，成长潜力大，我们维持推荐的评级和目标价42.00元，对应18/19 年51/46 倍P/E，对比当前股价有31.3%的空间。

    　　风险

    　　原材料价格上涨；渠道库存压力增加；品种培育效果低于预期。