业绩总结:公司2015年实现营业收入7.3 亿元,同比增长2.4%;净利润2538万元,同比下滑18%。

    招标降价与非经常损益影响业绩。1)从各业务板块来看,工业板块为公司的主要业绩来源,受招标降价影响,收入较上年同期下降4.9%,毛利率亦有所下滑;受承接总代业务影响,商业板块同比增长13.4%,该板块毛利率较低,贡献业绩较少;酒店业务与2014 年基本持平。2)除了招标降价致使主营业务略有下滑外,计提资产减值损失734 万元是公司净利润大幅下滑的主要原因,我们认为非经营因素对公司业绩为短期影响,2016 年有望重拾增长。

    虎骨酒进军保健品市场值得期待。公司目前有两个国家一类新药,即人工虎骨粉和金天格胶囊。1)金天格胶囊在骨质疏松类市场占有率约35%,2015 年销量同比增长约10%,受招标降价影响销售额有所下滑,随着营销力度加强,预计2016 年将重拾增长;2)市场对人工虎骨酒期望较高,由于虎骨粉之前申报的是药品,故做保健品需要重新申报,若成功获批将为公司打开新增长空间;3)公司目前主打产品为金天格胶囊,结构较为单一。除了通过加大研发投入进行新产品开发,公司也在积极寻找合适标的来改善产品结构。

    外延扩张进军骨科医疗器械与3D打印。公司拟收购及增资取得常州华森20%股权、认购华森三维4.76%股权。1)常州华森产品主要包括创伤类和脊柱类骨科器械,业务与公司骨科产品形成协同,有利于延伸公司的产品线,强化公司在骨科领域的优势。2)华森三维主营3D 打印,为个性化医疗提供方案,以销售3D 打印机硬件为主,为医生、病人提供骨科数字定制化解决方案,未来发展空间巨大。

    盈利预测及评级:我们预测公司2016-2018 年摊薄后EPS 分别为0.14 元、0.20元、0.26 元,对应PE 分别为81 倍、58 倍、44 倍。预计金天格胶囊将恢复增长,市场对人工虎骨酒获批预期较高,通过定增介入骨科材料市场,并进军3D打印将进一步提升公司估值,后续外延扩张预期强烈。维持“买入”评级。

    风险提示:非公开发行进展或低于预期;新产品获批速度或低于预期。