事件

    10 月24 日晚公司公布2017 年三季度业绩报告，公司前三季度实现营收34.77 亿元，同比下降13.82%，实现归母净利5.11 亿，同比增长27.84%；其中第三季度单季实现营收11.88 亿元，同比增长2.06%，环比下降10.12%，实现归母净利1.67 亿，同比增长27.89%，环比下降10.21%。

    简评

    主营产品价格同比上涨，前三季度业绩稳步增长

    前三季度公司主营产品 PVC、烧碱同比上涨，其中PVC（糊树脂）、32%离子膜烧碱前三季度1 均价分别为8436 元/吨、1000 元/吨，分别同比上涨11%、58%，带动公司前三季度综合毛利率32.38%，同比上升4.4 个百分点，在主营产品价格上涨的背景下，我们认为公司营收下滑主要是公司由买断出口恢复为代理出口，导致外贸公司销售收入同比大幅减少所致。

    三费方面，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为6.47%、4.43%、2.74%，分别同比变化+0.21、+0.16、-1.18 个百分点，经营活动产生的现金流量净额为10.08 亿元，同比增长640.46%，主要系改变付款结算方式所致。

    PVC 粉四季度价格回落，PVC 糊价格回落幅度小，公司抵抗价格波动能力强

    PVC 价格在6 月中旬触底之后，受原材料端电石价格上涨和库存低位影响，不断拉涨，9 月中旬最高价达到7800 元/吨，但是之后受到期货价格下跌，企业开工上行，同时下游需求逐渐转入淡季，价格开始回落，最新价格下跌到6700 元/吨，我们认为后续继续大幅下跌的可能性较小，主要是电石持续稳中上涨，而PVC 糊价格走势与PVC 粉基本相当，但是价格波动幅度更小，当前价格8200元/吨，较9 月中旬高点仅下滑300 元/吨；同时公司配套烧碱产能15 万吨，受供需改善、下游氧化铝需求大增和液氯胀库影响，整个2017 年一直维持景气期，32%离子膜烧碱毛利高达600 元/吨以上，一定程度上抵消了PVC 价格下跌对利润的侵蚀。

    新疆基建大力发展，节水灌溉业务迎来反弹

    在《新疆农业节水建设发展规划》和《新疆高效节水建设方案》中，新疆自治区确立了“每年完成农业高效节水面积 300 万亩以上，至2020 年全区农业高效节水面积累计达到 4300 万亩以上”的目标，并继续加大滴灌、低压管道灌等田间高效节水技术的应用，同时2017 年，新疆将投资超过 1.5 万亿，大力加速公路、铁路、机场、水利、能源、通信等基础设施建设，新疆未来发展特别是农业高效节水发展将进入快车道；公司自身拥有滴灌带、 PVC 硬管、 PE 软管、管件等塑料节水器材，可供应 600 万亩塑料节水配套器材，而且公司是率先实现滴灌技术创新突破并在中国节水农业产业中占据重要地位的企业，首创的大田膜下滴灌技术可以大面积应用于 40 余种作物种植，具备领先的技术优势，同时随着公司“十三五”期间确立向南疆大力发展的战略目标，毛利率较高的大包业务将有所增加，实现节水灌溉业务的大幅反弹。

    集团资产证券化低，乙二醇注入预期强烈

    天业集团当前资产证券率仅有20%，资产证券化率比较低，天业集团旗下尚有 20 万吨 1,4-丁二醇、25 万吨乙二醇等优质项目，其中煤质乙二醇项目为国内首套、技术先进、且具备资源优势。公司是集团旗下唯一一家 A 股上市公司，从战略发展方面和国改政策方面，未来集团资产证券化率提高预期比较强烈。公司报告期内发布公告，与大股东联合投建60 万吨煤制乙二醇项目，一方面打开了公司未来新的盈利增长点，另一方面，加强了未来集团将乙二醇资产注入上市公司的预期。

    预计 2017-2018 年EPS 分别为0.72、0.82 元，对应 PE 为13X、11X，维持增持评级。